2007年底，在债券投资分析会上，我认为2008年4季度会减息。那是的CPI是火箭式上冲，没有人信我，一双双怀疑的眼睛，一支支下垂的嘴角。我也开始怀疑自己，坚持逐渐消退了，我转为加息派。但是在2008年4季度竟真的减了息；

2008年6月，1个大点准备金率上调，新兴市场国家因高通胀而动荡不安，加强了我对加息的固执，毕竟失落已有半年，自2007年底就再没加息过。然而，我的固执没有让我关注到转折，7月份大宗商品市场投机气氛突然消退，大宗商品价格跳水，外需骤降，总需求的下降让微观的企业家们都措手不及，我这个只能的分析员没有及时结合微观的观察，等宏观数据出来时，一切都晚了。我完全的错了，那时候信心已经全无。

当我缺乏信心时，事实证明了我的预期；当我充满固执时，事实又让我的固执崩溃。

现在，是该总结一下的时候了，微观观察与宏观数据不可偏废。没有经历过一个正周期的宏观分析师是幼稚的。

    最近，随着美国次级债问题进一步暴露，美国金融机构的巨额亏损又引发美国股市的动荡，联储在1月底降息50个基点的预期大大增加，美元指数应声而落，金价随之屡创新高。国内黄金期货刚刚挂牌，借此机会风光一番，面对A股停滞不前，个人投资者在众媒体的忽悠下，大举多头黄金，并且第一阶段似乎已经告捷，但是黄金价格走势的中期判断是什么呢？别指望2008年成为黄金年。

     “黄金是最好的保值品”，这是在高通胀环境下，媒体和某些机构忽悠的最长使用的一句话。这实际上是一种错觉，错过了太多关键的细节。黄金是以美元定价的，也就是说美元贬值，黄金就升值，反之亦相反，在金融市场动荡或者恐慌的时候，资金确实倾向于黄金投资，这也是为什么最近黄金价格高位上涨的原因，但是一旦风平浪静，资金将会在判断宏观形势后，选择投资重点，黄金并非永远的避风港，如此黄金很难长期维持在高位，资金主动进行配置后金价将会回落。那么决定金价的是什么？是通胀水平么，事实胜于雄辩，1995年-2000年，金价走低，2002-2006年全球经历了高增长低通胀时期，金价在此时却屡屡攀升，金价与通货膨胀根本就没有显著的关联性！

      决定金价的是”美元“，2002-2006年美国执行的弱美元政策才是造就了黄金价格猛涨的金手指。美元指数目前在77左右的历史低位，挑战了各巨额美元储备国的极限，即使美元汇率在这一水平再保持1年时间，相信美元的储备货币地位就岌岌可危，更不用说继续大幅降低美元汇率。有些人担心美联储减息会使得美元进一步走低，那么你去看一下80年以后联邦基金利率和美元指数的走势图就可知，二者并无长期相关性，即使有也居然是负相关。美元是最为明显的Dirty Floating的货币,美元汇率作为美国联邦政府调控美国乃至全球经济的有力工具，多次被独立使用。这一优势的基础是美元作为全球占比最大的储备货币。那美国会放弃这一苦心经营的制度优势么？当然不会。

       也就是说，只要你相信美国政府还有能力干预自己发的货币，你就不能再有长期持有黄金的打算。

       更何况，人民币对美元2008年升值可能高达8%，也就是说美元标价的黄金价格涨8%以上，国内的投资者才能不亏钱，也就是说金价每盎司再涨70美元，你有这个信心么。

       黄金价格当前猛涨只是昙花一现，下半年必将显出颓势，油价下跌后，接着就是金价。

        美债（国债）最迟将在2008年第四季度成为新宠。

    2008年第一个交易日，NYX2月到期的原油期货盘中达到100美元/桶，引起市场对于美国通胀和经济衰退的担忧。

    我却不这么看。中期来看原油价格没有任何理由会继续攀升，假设原油价格继续上升，冲破100美元甚至到达120-150美元，美国无疑会陷入高通胀，美联储面对高通胀，和次贷危机顾及那一方呢，多半是通胀，于是减息进程可能停止，甚至开始加息，那么全世界的先短暂通胀后通缩衰退就要来临，生产大幅回落，油价还能保持高位么？不但保持不了甚至会大幅度下跌，因为此时美元将会走强。为什么？金融市场出现全面危机时，哪里最保险？美国国债。并且美国会采取加大联邦政府赤字的办法刺激经济恢复，美国国债发行量和需求都会大增，美国资本流入增加，美元走强。

    美国政府和OPEC看到如此前景还会放任油价快速上升么？这两个组织的利益实际上是一致的，OPEC为了使得油价不要大起大落，在市场投机推动油价上升时，可能小幅增加产量，这也是布什即将出访OPEC的主要目的，共度难关对谁都有好处。

    那么市场是不是还在看涨呢？恰恰相反，巴菲特早早走了，连我这个场外人都看出以上端倪，那么每天在市场中浸淫着的投机客会看不出？100美元只是他们造出的幻象，好让他们有更多的空间减掉手中的多头，一旦这一过程完成，油价下跌速度将会很猛。所以说，100美元的摸高正是反映了市场即将转向。

   我预计原油在3月份之前将会跌至80美元/桶，到年中可能回落至60美元/桶。

   美元将在2008年下半年至2009上半年确立走强的趋势，股市和除农产品以外的大宗商品的牛市即将结束。

   债券将集万千宠爱于一身。美债收益率曲线将在半年左右时间陡峭化后，开始平坦化。而国内债券市场最迟将在2008年第四季度迎来春天。

   同志们现在是卖掉手中股票和股票型基金的时候了（H股还可以再等等），黄金也不能再投了。债券型基金将是较好的替代品，但是别指望有炒股那么高的收益了。

   钱还是花了痛快！

    今日发行的1年期央票收益率继上次意外上升4bp之后，又上升4bp至2.8701。 

    何为，何为？

    上海交易中心的观点是：在多次提高存款准备金利率之后，货币乘数已经降至4.4，而由于贸易顺差持续加大，二月达237亿美元，基础货币投放过多，大量发行央行票据可以起到直接回收基础货币的效果，我基本同意这一观点，这也是前几个月我国M1增速超过M2增速后，央行的新对策吧，但是仍有几点不能解释。

    为何央行只上调1年期央票收益率，而3年期不动，只收短期流动性？如果说这一趋势得以保持，那么形成对收益率的结构性调整似乎与去年年末形成的收益率曲线都陡峭化趋势相悖。那么市场理解的央行通过调高长期端收益率来降低商业银行的中长期贷款冲动似乎有些失真。央票收益率上行是否是迫不得已的，上次上调存款准备金后，市场资金面仍然宽松，回购利率仍然下行，是否是央行怕步日本后尘，陷入实质性流动性陷阱？而央行此时的加息手段又被认为对控制流动性无效，一个月内再次提高存款准备金率似乎太过频繁，为保持短期利率在一定水平，迫不得以，调高短期端央票收益率？

    

续-

     最新消息，美国两位龟孙议员在来中国调查之后，决定推迟对二位提案的表决一个月，美国人想用‘太空大战’式的方法对付我们，用自杀式的恐吓逼迫我们按其意愿行事，我看他们才是最大的恐怖分子，不过我们可不是俄国人。。。

     上次说到中国的比较优势不会因为汇率上升而失去，但是前车之鉴是日本，‘广场协议’以后，日元大幅升值，日本的出口大幅下降，使得国内积蓄已久的问题纷纷显露出来，所以说，汇率上升不是日本经济陷入泥沼的根本原因，只不过是导火索罢了。对于中国来说，我们是不是禁受的住这一棒？这不好说。

     按现在的结售汇制度，中国的出口商用商品从美国人手里换得美元，再卖给央行换得人民币，这样流通的人民币的总量就增加了，（这部分就是外汇占款），对于国内经济来说，每人手中的人民币就会相同程度的贬值，（实际上央行对这部分外汇占款通过央行票据等工具进行了冲销免疫，因此控制住了通货膨胀）但同时央行手里的美元也就增加了，也就是说，人民币贬值的这部分财富转移到了央行的手里，同时，央行债务性吸收了人民币的流动性来维持物价平稳。所以就这一方面看，央行资产方是美元，负债方是人民币，在人民币利率很低，而美元利率在中等位置的情况下，央行利用这部分资产维持净收益不难。按此推论，中国通过出口积累的财富直接反映在央行的外汇储备上。昨天中国的美元储备超过日本成为全球最大的美元外汇储备国，而中国如此巨大的美元储备，没有造成通货膨胀，我认为一方面是由于国内的经济规模比较大，另外就是中国央行是以牺牲名义利率的代价，来挽救通货膨胀的，名义利率的降低和通货膨胀率的提高，同样可以使得真是利率降低，但是显然前者在目前的水平来看比后者更不是那么引人注意。

     书规正传，人民币如果大幅升值，实际上就是商品在中国境内的附加值变得更贵，当然主要是劳动力将更贵，这对于我们劳动力素质还比较低的情况，对我们是不利的，这些年我们一味追求GDP的增长，而教育水平基本没有什么提高，连95年制定的，2000年的教育预算占总预算水平都没有达到。这我们该向印度学习，该向日本学习。而且国内的科研水平不足以支持高附加值产业的发展，其实就科研水平低来讲，我觉得主要问题在于科研-产业化的市场没有形成，相关的投融资体制不健全，少有企业搞大规模研发，大都重视眼前利益，普遍现象意味着体制问题。

     综上，人民币升值，我们的劳动力低廉优势将失去，劳动力也是讲性价比的，价格上去了，只有劳动力素质上去才行，也逼迫我们向高科技高附加值的产业转型，摆脱我们那些低水平竞争的邻居的威胁，当然教育是根本，所以，人民币大幅升值的前提就必须等待劳动力素质提高以后才行。

      3月底,美国参众两院就要对两个龟孙的提案进行投票了,提案就是"判定中国为货币操纵国,并对从中国进口的商品征收25%的报复性关税".这个提案对中国当然非常不利,但是对美国自己呢?我看美国也捞不到什么好处.

     如果参众两院真的通过了这个龟孙提案,对中国来的商品征收高关税,

     从贸易上看，毫无疑问,中国向美国出口的商品无疑竞争力大打折扣,很多商品将会被挤出美国市场,受益人无疑是中国出口商品的最大竞争者,东南亚诸国.而中国和美国将使最大的输家,美国的百姓只能消费比性价比比以前差的商品,由于订单和厂房不能马上转移,可能会引发临时性通货膨胀,当然输入型通货膨胀可能不会长时间继续,因为东南亚对中国的替代性很强.但是这恐怕不是美国的进口商想看到的情况,况且made in China多是来料加工型，美国自己的企业将因此大受损失。

    从金融上看，中国拥有巨额外汇储备，大部分是以美国长期债券形式存在，中国对美出口的减少直接影响美国的债券市场，但是我想只是增量部分，因为中国政府由于手中持有过多美长债头寸，势必不敢大量抛售手中债券，否则自己的存量债券也会遭受估值损失，而有些人担心的中国政府抛售美元，我看倒是不必担心，理由同上，中国和美国可以说是一根绳上的蚂蚱。不过长期来看，如果惩罚性关税长期存在，势必影响美国金融市场，美元长期看跌。

     反过来看，美国一味强调中国人民币应至少升值40%，否则就是对出口贸易的补贴，造成了贸易条件的不平等。那么请问，如果一个国家仅靠降低自己国家的币值就可以赢得贸易上的巨大改善，那么不是所有国家都可以改善自己的贸易条件了？前些年美国自己不让是也让美元贬值了，结果呢，不是照样还是巨额赤字？

    一国的国际贸易条件由什么决定？当然币值是一个因素，但我认为决定因素是比较优势。美国拥有制度上的比较优势，所以可以吸引大量的投资，由于美国不是外向型经济，大量的消费和投资引起净进口很大，赤字自然就大。形象地说美国这个富人就是靠向穷人借钱，拿借来的钱向穷人购买物件，满足自己的衣食住行，却只还利息给穷人，而穷人还非常乐意借钱给这位富人。最近这位富人还要对一位块头比较大的穷人抗议，说是你给我的东西太便宜，你为什么不买我的贵东西？why?因为美国的经济体制，金融系统是发达的，是比较可靠的，投资是比较自由的，能满足各种资金的投资需求，而总体来看，从美国流出的资金只相当于总体资金的利息而已，而这些利息来自于美国对其他国家的直接投资（跨国公司），间接投资（证券市场。。）。这就是资本主义社会的根本致富方式，掌握资本，而不管这个资本是哪来的，你有了钱，可以向债主投资，让债主为你当长工，你只给他很少的工钱，因为你有资本，可是这资本其实就是来源于这位长工。而长工还要把那点刚挣来的血汗钱借给你，因为他不会投资。所以说掌握资本掌握所有资源，而掌握资本的方法就是要有投资赚钱的本事，这也是美国这位不干活的杨白劳的长处吧。

     中国的比较优势在于劳动力，劳动密集型产业有优势，一些工业产品的生产成本自然比美国低很多，如果人民币升值，这种优势就没有了么？当然不是

to be continued...

 

最近就新建小区的停车问题发生业主和物业的纠纷，严重的如浪琴园的业主驱车堵死小区道路，还有伤人的事件，其实各小区均多多少少有此问题存在。发生这么多次的事情，背后必有同样的问题存在：

1.停车场的产权到底是谁的？现在似乎有开发商自留、业主均摊、人防工程，三处产权归属，比较混乱。

2.停车费的收入到哪里去了？

 

制度经济学告诉我们，这个问题的根本是产权问题，而小区停车服务是不是公共物品呢？显然不是，小区停车服务是排他性的，所以产权应该明晰，不能搞共有，才能有效利用资源。

 

那么到底产权归开发商好呢，还是归业主好？

 

我认为产权绝对不能给开发商，由于小区停车场的替代性很低（大家都愿意把车停在家门口），所以小区停车不能形成市场竞争，因此如果产权归开发商，就会对小区停车形成垄断，从而损害业主的利益，而业主团结的组织成本显然比较大，如果组织起来了，也只能造成业主与开放商的冲突。

 

如果把产权卖给业主，是集体持有（业主委员会），还是明晰到户？前面说过，必须明晰产权，不能作为公共物品。所以应该将产权卖给业主，并明晰到个人。如果有停车场产权的业主没有私家车,怎么运作停车场?业主毕竟不能每人订着自己的场子,所以业主可以委托专业的公司经营停车场,这个公司可以是此小区的物业公司,也可以是外面的有资质的公司.而管理公司只提成管理费，其余收入归产权持有者。这样就形成了市场,有市场就能形成fair price。如果本小区物业公司刁难外面的停车场管理公司，业主委员会就可以更换物业公司。

 

如果同一小区不同的停车场产权持有者委托不同的停车场管理机构，就会造成多个管理公司共同治理一个小区停车场的问题，这样就会造成一些停车场公共设施占用问题，此外管理成本也会加大，所以最好只有一家管理公司管理小区停车场。这就必须通过类似于股东投票的机制，来选择管理公司。

产权持有者先就小区停车场经营权招标，由管理公司投标，最后由产权持有者按持有产权比例投票决定选择哪家管理公司，这样管理公司为长期经营也就不会难为业主了。

 

不过随着私家车越来越普及，而小区车位多不能满足一户一位，越来越多的家庭会选择购买停车位，一方面自用比较便宜，另一方面出租给他人可以补贴家用，何乐而不为？

 

综上所述，政府应该强迫开发商必须将停车场产权出售给业主，不得自留，而希望将停车场委托给管理公司经营的产权持有者，可以形成一个组织，对停车场的经营权进行招标，按产权持有比例投票决定中标公司，收益按照产权比例分配，这样一个机制相信就不会再发生本文开头的那些冲突了。

【摘要】 决策权已不再把握在少数人手中，而是由成千上万个企业及投资者所掌握，尤其是大型机构投资者。市场经常是由索罗斯这样的特立独行者所引导，在奖励优胜者的同时，无情地淘汰失败者。

1992年9月16日，金融家乔治 • 索罗斯挑战英国政府，打赌英镑对德国马克及其他欧洲货币的汇率偏高，历史上一场赌注最大的赌博游戏由此展开。

在投入了100亿美元之后，索罗斯胜出，英镑被迫贬值，而索罗斯则从中赚取了9.5亿美元。

至今索罗斯仍以“能够击败英格兰银行的人”而闻名于世，然而他那次行动所产生的影响远远超出了一人一事的范围。在此之前，人们都认为世界各大中央银行的储备足以抵御货币价值的任何波动。然而索罗斯却证明，日常货币交易的强度和数量已经远远超过各国中央银行的储备。实际上，这种力量对比从有利于政府向有利于个人金融市场的转化，早在1986年就发生了，并且在1998年达到了顶峰。

没有哪里的变化会比世界金融市场上的变化更富戏剧性。曾经由银行（经常还有政府）主导的那种封闭的、严密控制的金融体系，已经被资本跨境自由流动所取代，规模更大、一体化程度更高的全球市场取代了封闭的国内市场，人们所熟悉的按照地域划分的市场和产业结构也处于不断变化中。英格兰银行领悟到，决策权已不再把握在少数人手中，而是由成千上万个企业及投资者所掌握，尤其是大型机构投资者。市场经常是由索罗斯这样的特立独行者所引导，在奖励优胜者的同时，无情地淘汰失败者。

虽然这一新的金融格局带来诸多好处，但我们更要面对这样一个现实：众多“新兴市场”国家已向全球资本开放了金融体系，而且几乎无一例外地是在必要的市场基础设施和标准尚未具备的情况下实行开放的。银行监管、会计和治理及法律保护等方面的发展均不充分，难以保证金融市场的稳定运行。结果，金融危机随之而来。

一、概说金融危机

金融危机的定义。金融危机被公认为难以定义，如果仅以现象和观点看，其开端和终结也是难以准确认定的。世界银行官员在一份报告中将金融危机定义为：迫使银行体系遭受重大损失甚至消除的金融事件。我们认为，危机涵盖了两方面基本内容：其一，涉及金融方面，对银行流动性、支付系统与偿付能力的沉重打击而导致的金融衰弱是金融危机的显著特点；其二，恐慌呼啸而来，存款人和投资人的信心急转直下，不仅使银行体系的形势更加严峻，也加剧了实体经济中的问题，进而引发一系列连锁反应。

金融危机正在频频爆发。1970年代，危机表现为拉美债务危机，对拉美的银行造成了冲击；1980年代早期，智利和摩洛哥遭遇金融危机；1980年代末，美国储蓄与贷款协会（S&L）遭受金融危机的打击；90年代初，危机登陆瑞典、芬兰、挪威以及大多数转型中的社会主义经济体；1994年至1995年，危机席卷委内瑞拉、巴西和墨西哥；1997年，泰国、印度尼西亚以及其他多个亚洲国家也爆发危机；1998年，俄罗斯拖欠债务引发震荡，影响之广甚至波及到遥远的巴西。

在过去的20年间，全球金融危机发生的次数有增无减，而近10年间这一趋势更加猛烈。据世界银行统计，20世纪80年代共发生了45起系统性的重大银行危机。到了90年代，重大银行危机增至63起，增幅超过60%。此外，新兴市场经济体危机发生次数的激增更是为这一趋势火上浇油，这在拉美、亚洲及正从国营经济向市场为导向的金融体制转型的东欧社会主义国家和前苏联各加盟共和国中尤为严峻。

我们目睹了危机中的众生相。在厄瓜多尔和阿根廷，中产阶级储户为了提取他们一生的积蓄，徒劳地敲打着银行的大门，而银行却因遭到全国性流动危机的打击而关门歇业。2002年的阿根廷，不仅金融系统崩溃，其政治制度和社会秩序也全面瓦解。在印尼，我们亲眼目睹了店主们在雅加达街头暴乱中苦苦挽救自己的生意。在韩国和日本，我们眼见兢兢业业的员工被失业的威胁压弯了腰，关于自杀事件的新闻报道不绝于耳。

按照常理，金融危机会在几年后逐渐平息：政府出手挽救有偿还能力的银行，将破产银行清盘，存款人得到担保，国际货币基金组织和世界银行会提供短期贷款。按照常理，危机造成的直接损失指的是正在发生的新增成本，但实际上并非经常如此。更为准确的解释应该是把损失当成“沉入”成本，并把所谓的直接损失看作在银行危机中纳税人对存款人的转移支付。从这一角度来看，危机就是政府在全体公民之间分配损失的过程。然而，对于外部观察者而言，形势已经趋于正常，报纸上有关危机的大字标题也逐渐消失，或者至少从头版退到了商务版。有三分之一的危机是这样发生和收场的。

金融危机的代价。危机对各经济体而言均意味着巨额损失，因为挽救金融系统要付出直接成本（即纳税人为存款人的存款安全提供担保和为银行系统注入资本金），而增长受挫还会造成更为重大的代价。在瑞典和美国，危机给纳税人造成的损失，大约相当于该国GDP的4%-5%。而在墨西哥，相应成本接近750亿美元，约相当于GDP的20%。

在发展中国家，这一比例上升至30%-40%，甚至更高。在韩国，据英格兰银行研究，韩国政府已直接投入1250亿美元用于稳定金融体系，约为该国GDP的35%，1981年的智利和1997年的泰国为42%，1980年的阿根廷和1999年的印尼则达到50%以上。英格兰银行的研究显示：过去25年间，银行危机所造成的损失平均相当于GDP的15%-25%。

在亚洲，潜在的损失十分惊人。据安永会计师事务所（Ernst & Young）2001年估算，亚洲地区不良贷款总额在危机发生后的短短2年时间里便增长了约1/3，高达2万亿美元。

还有更加重要又鲜有人论及的代价，即机会和增长的损失。这些代价是随着现金流枯竭、贷款停发、存款交易冻结、不动产价格剧烈动荡而出现的。例如，韩国因为危机所丧失的经济增长机会约相当于其GDP的17%，这一比例在墨西哥约为10%，在瑞典则为5%。

逐步扩大的风险。金融危机通常旷日持久，过去20年间，半数以上的金融危机持续了4年以上。截至2002年，牙买加在金融危机中苦熬了8年，而那一年也正是印度尼西亚深陷危机的第5个年头。1998年金融危机和货币贬值后，俄罗斯的银行在4年后才有能力再次发行国际债券。在日本和印度尼西亚等国，由于缺乏解决危机的政治意志，危机久拖不决。

有些金融危机则周期性地爆发。1994年，土耳其因不均衡的自由化、巨额财政赤字及对未对冲的短期外币贷款的依赖引发了危机。其中央银行和财政部态度犹豫不决，平息事态的措施力度不够，无法解决其经济和银行系统存在的深层问题，甚至是在掩盖问题。结果到2001年，区区一家中等规模的德米尔银行（Demirbank）倒闭，就引发了危机卷土重来。直到2002年初，土耳其为了争取达到欧盟的入盟要求，才开始处理其银行系统的结构性问题。

对股东和社会来说，金融危机堪称重大事件，决不能放任不管。更为严重的是，危机常蔓延过政治边界，一些附带效应逐渐显现，比如在其他一些未料想到的国家会出现较高的风险溢价，而且政府最终也可能倒台——近年来，在印度尼西亚、厄瓜多尔、俄罗斯和阿根廷，危机就引发了政府倒台。

最近几年的新问题是，一个国家的危机经常毫不留情地波及其他市场。1998年8月俄罗斯出现债务违约后，全球几乎每个债券市场的债券收益率均大幅上涨，结果导致巴西的公司被迫支付比以前高出1300个基点的利率。同时在美国，新设立的公司发现，无论利率开出多高都无法发行债券。

二、解析爆发原因

是什么原因促使金融危机的发生越来越频繁，影响也更为广泛？答案很简单。我们知道，运行不佳的市场能够滋生出危机，这一点在发展中国家尤为真切。回顾过去，很多新兴市场国家向外资流开放的时机不够成熟，无法有效质询和监督管理层。而国外投资者则不这么认为，他们把钱撒向这些国家，指望获取高额回报。结果是，这些资本流产生了问题：宏观经济政策越“利好”，资本涌入量就越大，导致了宏观经济游刃有余，微观经济却不堪重负，困境重重。

金融市场正在进入新时代。从第二次世界大战结束到1960年代末，政府管制、资本缺乏流动性、标准不统一和技术限制在全球经济和金融市场构筑起了地域壁垒。经济主要是在各国境内运行，国家间交换的主要形式是货物贸易和贸易融资所需的货币。由于中央银行控制货币供应和汇率，战后还未发生过全面金融危机，特别是蔓延到其他国家市场上的危机。即使出现问题，通常都仅限于个别银行，而且多是因为贷款不够审慎而导致的。

实行固定汇率制的布雷顿森林体系崩溃后，所有这一切开始发生变化。北美、欧洲、日本等发达国家采取浮动汇率制，开始开放资本项目，允许跨国金融投资，并放松了对本国金融机构的管制。1970至1980年代，跨境资本流动稳步增长，但主要局限于各工业化经济体。1989年柏林墙倒塌，标志着金融市场的新时代的开始。国家丧失对利率和汇率的管制权，数字通信的飞速进步带来了真正的全球化，新兴市场和前苏联集团的转型经济体也加入了金融自由化的行列，且一般都得到了国际货币基金组织和世界银行的明确支持。资本流动迅速涌向全球各地，深入各个偏僻角落。

跨境资本流动的激增生动地显示出这一变化。1980年，跨境股票(相关:理财 财经)和债券的年交易总额只有区区515亿美元，到2000年，这个数字上升到1.8万亿美元——年复合增长率达到20%。与此同时，跨境银行贷款也从4165亿美元增长到近1.8万亿美元。在国外证券(相关:理财 财经)交易所发行股票的公司数从1990年的242家发展到2000年的2070家以上，同期筹资额也从160亿美元增长到3160亿美元，约增长了20倍。

新兴市场与全球资本市场联系起来。新兴市场向海外投资者打开大门以吸引外资潮，始于1980年代的拉丁美洲，并在1990年代日渐兴起。这给金融危机创造了条件，因为这些国家没有必要的市场基础设施和保障措施。更糟的是，在新兴市场金融系统占支配地位的是银行，而不是股票市场和债券市场。在美国，银行只向私人部门提供其所需外部资金的25%，其余则由股票市场和债券市场提供。而在亚洲、东欧、非洲以及南美的市场中，这一比例通常是颠倒过来的。资本市场在这些国家的发展不充分达到了令人吃惊的地步。

从金融体系稳定性的角度来看，银行业存在内在风险性。它吸收短期存款，但提供浮动汇率和固定利率的长期贷款。在许多新兴市场中，当银行以短期借款和外币借款形式吸纳资金，而后对外提供长期本币贷款的时候，将会出现资产和负债期限错配，以及货币错配的问题。银行的企业客户有时为追求较低的利率而甘冒货币风险，后来往往会后悔不迭。

由于银行承担着每一个借款人的全部违约风险，因此是在集中风险，而非分散风险。1980年代，当新兴经济体欠发达的、脆弱的金融体系融入全球金融体系后，全球金融体系的架构就发生了变化，并产生了双向风险：新兴市场要立即应付来自世界金融中心强大力量的挑战；而发达市场的金融体系则不得不应对和消化此举带来的更大的波动性。

银行贷款过热引发波动。毋庸置疑，国际资本流动确实波动性强，是诱发众多金融危机的因素之一。但令人惊异的是，一直以来，外国银行贷款比跨境股票债券投资的波动还大。例如，1996年，发生亚洲金融危机的5个国家共接受了478亿美元的外国银行贷款，而1997年危机发生后，这一资金流入变成了299亿美元的资金流出，一入一出相差750亿美元。一年以后在俄罗斯，外国银行贷款再次成为逃离最快的资金。1990年代晚期，外资银行贷款总额的年变化幅度远远大于债券和股票资金流的变化幅度，因此具有更大的波动性。

很多人以为银行贷款是长期专项贷款，不可能突然撤走，但实际上并非如此。债券和股票市场主要通过价格而不是数量来适应变化的市场条件，当危机发生，为避免损失立即化为现实，投资者不可能大举抛售。但银行贷款则不同，它不具有流动性，且利润固定，因此银行通过贷款数量而不是价格来适应不断变化的经济状况。当问题出现苗头时，银行只要减少贷款就能够避免出现贷款违约，因此每家都巴不得第一个撤走，这种一致的行为更加大了波动性。

具有讽刺意味的是，越是在情况最糟糕的时候，银行越是大力贷款给新兴市场，以获取潜在高回报。面对本国堆积如山的坏帐和极低的总体回报率，日本的银行成为泰国和其他东南亚国家的最大贷款人，截止到1997年6月的贷款总额已达到972亿美元。但同时，外资银行贷款又对潜在的损失高度敏感，当危机刚刚发生，就大量抽走资金，1997年6-12月，东南亚的贷款总额大约下降175亿美元，其中有105亿美元是由日本银行抽走的。当一个国家像泰国那样在仅仅3个月内便有81亿美元资金抽逃时，当地本来就不够稳健的金融机构便出现崩溃，银行和企业大面积倒闭。

发生整体性风险的可能性增大。当今金融市场不稳定性的根源，还包括大银行和其他金融中介机构日益密切的联系，表现为回购协议和贷款担保。以俄罗斯“长期资本管理公司”（LTCM）为例。在连续几年获得惊人的回报率（1995年和1996年均超过40%）后，它的对冲基金增加48亿美元，其中包括来自基金16位合伙人的19亿美元。LTCM以此为担保向银行借款，加大在市场上的赌注。到1998年夏，金融交易账面金额估计高达1000亿美元。但俄罗斯出现债务违约后，各大债券市场的债券收益都达到了前所未有的高度，LTCM开始缺少补交准备金的资金，并且很可能会被迫中途平仓。

面对LTCM将被迫抛售的可能性，它的主要贷款人和投资者开始焦头烂额，这其中包括不少大型国际投资银行。除了巨额损失外，他们还担心LTCM的平仓会使更多的资本市场陷入低迷。为此一批联邦储备委员会官员利用私人资金的解决方案，对LTCM加大资金投入，取得控股权。这样，LTCM的危局靠私人部门的力量得以化解，避免了更为糟糕的后果。但从这个事例中可以看出，由于市场和其主力参与者之间联系日益复杂，个体主力参与者的倒闭可能会给远在其他地区的参与者造成潜在的系统性风险。

三、危机的发展进程

通过对众多案例的观察和分析，我们发现，金融危机在各国的发展进程惊人地相似，大多为同一模式，即发端于实体部门的薄弱环节；银行贷款投向错误使问题更为严重；监管体系失效使危机进一步蔓延；宏观经济政策和外来冲击引发危机。

以泰国为例。早在1992年，泰国实体部门就已经业绩欠佳了。随着泰国实行金融体系自由化，使国内投资者可以获得海外资金，引发危机的因素开始形成。这个过程中，政府让泰铢钉住美元，刺激了外国银行向该国投放大量短期贷款，造成经济过热。由于当时基本不存在贬值风险，泰国的金融机构轻率地大举借入美元、发放泰铢贷款，没有防范货币错配问题。这些贷款很多进入了房地产领域（这是经济泡沫另一个常见的特点，由此导致经济最终崩溃并发生危机），不久房地产价值迅速上升，由于监管松懈且缺乏必要的信贷技能，金融机构将高估的房地产价值作为新发贷款的依据，股市也在国内外投资者的合理推动下扶摇直上，国内外投资者都忽略了企业已经出现问题这一明显的信号。然而，对泰国经济的信心正在悄然丧失。1997年春，投资者开始撤走资金，随后银行挤兑耗尽了中央银行的货币储备，随着政府在7月对泰铢实行浮动汇率，风暴正式袭来。

瑞典的危机与此类似。1985年，瑞典告别了银行业严格监管的历史，对金融部门放松了管制。贷款限制的取消引发国内外银行大举放贷，其中很大一部分直接进入了房地产领域。不久房地产价格猛涨。1989年，瑞典解除对资金的限制，允许国民投资海外资产。很多人在国外购置了房产，以较低利率借入外币。随着这个问题逐渐严重，瑞典经济也受到日益上升的贸易赤字的不良影响，部分原因是实际汇率上升。此外，政府钉住汇率的政策也鼓励贷款人发放未经对冲的外币贷款。由于钉住的货币掩盖了真实的汇率风险，因此借贷人获得看似“便宜的”外币贷款，却很少考虑瑞典克朗也会贬值。1992年，为了在动荡的国际局势中维护汇率，政府实行了一套新的税收制度以鼓励储蓄，并推出了更为紧缩的货币政策。这些措施导致通涨水平急剧下降，税后实际利率大幅飙升，结果房地产市场暴跌，造成大量不良贷款。到1993年初，瑞典克朗贬值25%，外国资金纷纷逃离瑞典。

墨西哥的案例则更加典型。1989年，墨西哥开始经济改革进程，金融部门实行了自由化，并向外国竞相开放，18家国有银行实行私有化。银行的新任所有人，包括许多经验不够丰富的，支付了很高的价格：平均达到账面价值的202%（当时美国的银行是以账面价值120%的价格出售）。新的所有人希望通过快速扩张收回投资。与此同时，由于对准备金的要求取消，存款出现增长，宽松的货币政策和国外借款也推波助澜，银行帐面资金十分充裕。

此时墨西哥实行钉住美元的汇率政策，绝大部分的国外借款以美元计算，这使得银行极易受汇率变动和外国投资者看法变化的影响。银行对潜在的威胁毫无察觉，反而向许多没有美元收入的企业提供美元贷款，还在不具备对客户进行信用分析技能的情况下贷款给那些低信用客户，结果造成了巨大的信贷风险。事实上许多墨西哥公司已经陷入困境，1994年危机前夕，墨西哥的银行以市价评估的贷款组合价值，损失达到250亿美元——足以抵销银行系统的全部净资产。随着政局不稳定和美国利率上升削弱投资者对墨西哥的信心，钉住汇率最终瓦解，危机正式爆发。

1994年墨西哥还举行了一次大选。这显然不是一个竞选的好年头，竞选期间一位支持率处于领先位置的候选人遭到暗杀，同时恰帕斯地区还爆发了叛乱，进一步破坏了投资者的信心。利率和外债还款飙升，信贷枯竭，大批公司破产。

四、危机的一般规律

按照传统认识及众多学术文献的观点，许多人认为金融危机难以预测。由于引发金融危机的原由有多种，因各国国情、文化及政治的不同而各异，因此应对危机的生存战略也难以预先制订。上述结论使货币管理官员以为，在金融风暴爆发前，我们根本无法对其各项因素进行认识、防范和管理。

对此我们不能苟同。根据经验，我们认为对各国而言，危机的征兆是相同的。我们经常会看到某些公司、甚至整个经济部门年复一年地始终在破坏股东价值，结果埋下了金融危机的祸根。我们也经常发现银行系统在基础面上是十分脆弱的，尤其是在一些新兴市场。新兴市场的银行在国民经济中扮演的角色，如果和其他波动性较小的资本市场相比，则过于突出。这些脆弱的国家金融体系与全球资本市场的连接效率经常非常低下，增加了所有借款人的本地资金成本。我们经常会发现公司治理水平低下、会计制度和透明度不足等问题。此外，我们总能发现金融监管机构缺乏必要的技能和政治独立性，无法有效开展工作。各国金融体系比较脆弱，而且往往在未做好充分准备的情况下即与全球资本市场接轨，大量资金在误导的假定条件下流入，加大了发生危机的可能性。地区之间或国家之间固然存在差异，然而兴衰之势还是有其共同模式的。具有远见的领导者能够洞察危机，并采取有效措施加以应对，在危机爆发前后从战略高度管理危机。

（一）危机的酝酿阶段，大体上可以从三方面分析：

实体部门中经营水平低下的企业。实体部门的价值损失是发生金融危机的根本原因。在我们所见过的大多数情况下，实体部门在危机发生多年前就遭受经济损失了。同时，为这些企业提供资金的金融中介的贷款风险也在逐步——有时甚至是迅速地——上升。以韩国为例，在发生危机前的十五年，只有四年企业能够负担税前债务成本，整个国民经济中只有电子和钢铁两个行业在创造价值，其他部门的资本效率都十分低下。在墨西哥，危机发生前四年间的情形更加令人沮丧，只有电信部门获得的回报高于其税后债务成本，而且这还要归功于墨西哥电话公司（拥有长途业务垄断控制权）的巨大影响。

对此问题，各国政府提升企业业绩的态度一致，实施的方法和手段却不一。在墨西哥和阿根廷，经济改革将市场竞争提升到前所未有的高度，业绩不佳的企业暴露出来。结果，许多企业陷入了更加急剧的下滑中，这正是痛苦但必需的自由市场疗法。而在日本、韩国、泰国、印尼等国家，企业在政府的庇护下部分避免了外国企业的直接竞争，但却因传统的产业结构和政策不当而遭到损害，这种政策鼓励对关键行业部门进行过度投资，实行的保护主义对国内企业造成了麻痹，拖延了企业进行必要调整的时间。同样，在俄罗斯、罗马尼亚等国，政府对经济进行了几十年的干预，实体部门深受其害。归根结底，实体部门业绩不佳是由经济的封闭性所致，只有这样的经济能够容忍指令性放贷、缺乏真正的竞争以及企业智力水平低下等现象。

银行的旧游戏与新游戏。在经济全球化之前，银行业旧有的游戏方式是在一个封闭的经济体中将资金输送给企业。大多数新兴市场国家中，银行对放贷的对象、项目和利率几乎没有选择余地。银行的作用是建立一个存款的基础，将资金借给政府和经济中的战略部门，且经常按照政府或银行所属集团所有人的指令行事。银行并没有认识到自己也是风险承担者——毕竟它们的债务人极少、甚至根本没有面临竞争，在任何情况下都不会被“允许”破产。在这样的情况下，许多银行都乐于与政府合作，有时甚至感觉自己就是一个政府机构。

然而，改革从根本上改变了这种环境。随着进入壁垒的消除和相关法规的修订，银行的放贷限制被大大放宽，可以自行决定对象和金额，同时外资银行加入了对其原有放贷对象的争夺中。几乎一夜之间，银行的游戏规则发生了彻底的变化，机遇与风险同时降临。多数银行不能适应这一新的规则。由于信贷技能薄弱、风险管理意识缺乏以及其他众多因素，对于越来越不稳定的企业实体，银行不仅不停止对其贷款，反而继续增加——甚至是大幅增加贷款量。有些银行则避开自己具有专门技术优势的领域，转向高风险的对公贷款和消费贷款，导致坏账激增，业绩开始被损害。随着银行业绩不断下滑，海外贷款继续流入，银行体系逐渐变成了纸牌搭成的房子，危机的侵蚀渐渐从实体经济深化到金融层面。

与此同时，危机的跨国传播渠道也开始形成。例如，韩国很多商人银行为高额回报所吸引，利用短期资金积极参与泰国和印尼的房地产投资，但它们缺乏基本的对冲技能，也没有意识到自己承担的隐含风险。使问题更加复杂的是，韩国的许多商业银行和证券公司为这些商人银行及其海外业务提供了担保，使得风险水平在各部门乃至各国间不断升高，并存在交叉流动的可能。

进退两难的监管体系。危机酝酿时，监管者未能发现金融体系正在出现的失衡现象，抑或未能迅速采取行动及时阻止灾难发生，这种监管失效的深层根源在于监管系统的结构性缺陷。即使是在发达的经济体中，银行监管也是吃力不讨好的工作。监管者按资历而不是业绩获得提升，其薪酬与其提供的服务并不匹配，因此很少有人在工作中追求卓越表现。此外，有些国家的监管者与被监管的银行领导人属于同一个内部人组成的圈子，监管力量往往被约束。最重要的是，监管者极少由于取得成功而得到称颂，却常因为工作不得力而遭到诋毁。银行系统的持续稳健运行无法诞生英雄，系统一旦崩溃却会使很多人成为祸首。这就导致新兴市场中历来缺乏优秀的监管者。

当问题变得越来越严重，危险开始袭来的时候，监管者面临痛苦的两难境地：很多银行通过相互贷款和交叉担保联系在一起，使得联系性增强而实际上的风险集中程度更高。一家银行倒闭，就有可能搞坏整个银行系统的可信度。因此在多数情况下，关闭一家大型银行就等于断掉经济的资金供给，这会扼杀许多要靠贷款才能完成经营预算的企业。此举会破坏这些企业向其他银行偿还贷款的能力。而银行也有压力，银行信心下降导致放贷金额的减少，同时损毁了银行的信誉，这样便会引发监管者极不愿看到的危机。因此在面临危机时，监管者往往顾虑重重，各种利益纠葛使他们左右为难。就在他们举棋不定的时候，危机已经发生了，所以看上去他们的反应就是无所作为。

（二）危机发展的实质性阶段，会在宏观经济政策和外来冲击引发危机时到来。

宏观经济政策（设定汇率和财政政策）决定危机发生的时间和规模，而外部冲击则成为危机的触发因素。在众多因素的推动下，国家一步步地陷入危机的漩涡。

钉住汇率与币值高估：在造成金融风暴的“大气条件”中，汇率也许是最直接的触发因素。实际上，如果按照货币的定义，任何“有管理的”汇率都是对货币“市场价格”的扭曲。如果存在钉住汇率的安排，就会加剧扭曲的状况，进而影响资源配置。在钉住汇率制度下，每一个经济的参与者都在严密关注汇率，试图从中发现疲软的最初信号，以此评估制度本身的可信性和可持续性。因此政府在坚决捍卫货币稳定的同时，背上了沉重的经济管理和公共关系负担，极有可能在不堪重负之际对汇率进行突然的重新定价。

在很多案例中，国内相对疲弱的实体经济无法与货币制度的要求同步，导致货币在危机发生前就已经被认为是高估了，商品交易部门失去竞争力，不能与选择钉住的货币（如美元）保持一致。维持此政策的时间越长，货币供需的扭曲程度越大，汇率的高估程度也越大，实际汇率必然下跌。

利率捍卫汇率：为了捍卫下跌的汇率，大多数政府会首先收紧利率，进而动用外汇储备。此举虽有利于提高对货币的需求，进而支撑起本国货币估价，但也会产生实体经济部门实际支付提高、经济活动总量减少、投资下滑的负面影响。

这种下滑会给银行带来三个方面的不良影响：首先，经济放缓会减少对银行贷款的总需求，银行新增贷款会发生萎缩；其次，企业和个人投资回报减少，银行不良贷款数量增加，未偿贷款的盈利性也会下降；第三，货币市场利率上升会减少贷款净利差，进一步削弱银行的盈利性。比较老练的投资者会发现这种弱点，政府千辛万苦树立起来的信心就会被侵蚀。

游资攻击：比提高利率更具有破坏性的是高估汇率的不可持续性。当货币被认为是高估时，对贬值的预期也逐渐积累，市场参与者会争相在货币暴跌前保住自己的投资。市场一旦出现货币贬值的初期信号，历来对金融偿付能力至关重要的外国银行同业贷款就会首先逆转，迅速从经济体中撤走。

尽管一些投资者规模较大，但通常而言，任何投资参与者在任何特定情形所投入的资源只会占总量的较小部分（像索罗斯这样的案例是绝无仅有的），因此国际游资只能说是危机的催化剂。这些游走于风口浪尖的套利者们，四处寻找价格异常，冒险投入本金，力求将机会用足用尽。他们的本性决定了他们只是市场的匆匆过客，与任何市场都是若即若离。而其他国际资金则跟风而动，从而诱发大量资金在某国突然大进大出，最终导致诱发危机的“资金荒”。此时政府往往在前期为遏制金融风暴的努力过程中耗尽了储备，结果货币贬值，在市场力量面前俯首。

以一国经济水平和货币供需状况为根基的汇率，虽然在政府宏观政策的帮助下得以苟延残喘，但在国际游资的攻击下，最终还是会遵循市场原则而下跌。

泡沫破裂：在货币贬值和汇率下降的情况下，实体部门实际收入减少，进一步削弱企业和个人偿还贷款的能力；金融部门则雪上加霜——不仅要受到不良贷款猛增的打击，还要面对外币贷款价格上涨和还贷要求日益迫切的压力。由此在国民经济中出现了恶性循环：企业运营不良，急需资金加以周转；银行却因大笔不良贷款和外币还贷要求，无力或不愿提供更多资金，结果大批企业就此破产，资产泡沫正式破裂，银行的不良贷款成为永久性坏帐，资金周转更加困难，许多银行因此陷入绝境。

危机并不单单由资产泡沫引起，但却经常对危机条件的成熟起到很强的推动作用。泡沫在非贸易性行业中发生得最为频繁，如商业和住宅房地产，因为这些领域供应增长缓慢。泡沫也发生在证券交易中，一般是由过度的乐观情绪所致。

在泰国，银行和金融公司推动的投资产生了巨大的不动产泡沫，1993年至1996年，金融机构依靠海外净负债（即对该国大量新增的银行贷款）的大幅增长为泡沫提供资金，使得房地产价格上涨了395%。房地产商们没有想到的是，泡沫的破灭和它当初的膨胀一样夸张。在牙买加，泡沫破灭使得政府清收机构成为房地产最大的拥有者。政府要么只能慢慢变卖这些资产，要么冒险将大量的房地产推向市场使其进一步贬值。因此清理房地产泡沫需要特别长的时间。

内外冲击：引发崩溃的雷霆一击往往在国民经济和金融体系都奄奄一息的时候到来。这最后一击往往无法预料，且与国内金融体系无关，但会彻底破坏对虚弱的经济现状的信心。这些冲击有些是外生性的，如政治事件（墨西哥总统候选人遇刺和地区性叛乱）、战争（哥伦比亚内战）、气候（厄尔尼诺对厄瓜多尔经济的影响）等；有些则为内生性，最常见的是存款人成群结队地涌向银行网点取回终生的积蓄。除非提供充足的流动性资金去阻止这种挤兑，否则就会像1998年的厄瓜多尔或2002年初的阿根廷一样出现“银行假日”，进而演变成整个金融体系的崩溃。

五、辨别预警信号

毋庸置疑，金融危机不易预测。一位国际货币基金组织前任官员承认：“国际货币基金组织最近预测到15次危机，而实际上只发生了6次。”尽管如此，我们还是列举了以下十条预警信号。这些信号大多来自经济的微观层面，其中第一、二条来自实体部门（企业），第三至第七条是特别针对金融系统而言的，最后三条则来自宏观层面。需要注意的是，金融系统的信号往往不如实体部门的信号及时。

十大预警信号：

企业价值受到破坏。我们发现，实体部门（企业）的价值损失是发生危机的根本原因和早期预警信号之一。企业经营出现问题的表现通常是它们的投资资本汇报（ROIC）低于加权平均资本成本（WACC）。这确实是一个健康的经济体在逐渐转型中的正常现象，或者是熊彼特以来的经济学家称之为“创造性破坏”的过程。当一个国家中大批领先企业都出现这种情况的话，红灯就闪起来了。

利息保障比率。这个比率用来评估企业价值损毁的程度——如果一家公司的现金流和利息支付金额之间的比率（ICR）低于2，该公司就可能面临一场流动性危机。若顶尖上市公司平均水平也是如此，则一场波及面极为广泛的危机可能正在逼近。反之，则可能仅仅是一次经济萧条。

银行的盈利水平。零售银行全系统年资产回报率（ROA）低于1%或年净利润率低于2%，经常是危机的预警信号。

贷款组合迅速增长。金融危机前的阶段有一种共同的模式，就是贷款飞速增长。在哥伦比亚危机爆发前的两年时间里，该国经济中效益最差的部门，获得贷款的增长速度高于效益较好部门的增长。当银行的贷款组合以每年20%以上的速度增长且超过两年时，许多贷款就会变成坏帐。

存款萎缩或存款利率飞速上升。净利差也是有用的指标。当它降至200个基点以下时，就有理由担心了。当存款人将钱从当地银行中提取出来，特别是超过两个季度这样做时，就要小心了。此举常被看作是危机迫近的信号。

不良贷款。实际不良贷款超过银行资产总额的1%意味着可能出现问题，超过5%则无一例外意味着出现严重问题。但糟糕的是，贷款组合的问题越大，虚报贷款质量的动机就越强。本应反映银行健康状况的重要指标往往也是最不可靠的。

银行同业利率、资本市场拆借利率。如果一家零售银行长期短缺资金，在银行同业市场拆借，或者提供高于市场水平的利率来获得资金时，市场实际上已给它投下了一张不信任票，且一家银行的疲弱极可能导致传染。

外国银行贷款的期限结构。新兴市场中许多公司从外国银行借入美元、欧元等短期贷款以降低利率，容易产生货币和期限错配的问题。当某国接受的外国贷款中有25%以上短于一年期限时，应当引起足够警觉，因为这些贷款在危机中极易被抽走。

国际货币和资本流动的猛增或骤减。外国投资者突然投入的大量资金并非一定是好事。如果资金流入的增长比经济增长快三倍，危机的发生条件就成熟了。

资产价格泡沫。资产价格泡沫在新兴市场特别常见。作为一项法则，当任何种类的资产价格已经连续几年以每年20%以上的速度增长时，我们就看到泡沫产生的迹象了。

总之，金融危机是宏观和微观经济这两个层面上强大力量复杂相互作用的结果。这其中，金融危机的微观经济基础被严重低估和轻视是危机爆发的首要原因。业绩低下的企业和不健全的银行业务方式为危机创造了条件，而国际货币和资本流动的飞速增长、政府政策、资产泡沫和其他外生、内生诱因往往都会起到催化剂的作用。

新兴市场与全球经济接轨这一过程给所有人都带来了好处，然而，如果这些新兴市场还没有做好准备或者还没有完备的“免疫系统”，那么这个过程难免造成痛苦和代价。我们认为，未来仍会发生几次严重的危机，且随着市场的发展，危机发生的频率、规模和强度都很有可能上升。加入世界经济体系利远大于弊，但是投资者、管理者、监管者和政府还有很多事要做，目的是在金融危机的熊熊烈焰燃烧起来之前，敏锐地嗅出已经冒出的烟味，找出那些刚刚迸发的火苗，并采取明智的、有体系的应对措施，避免危机的大规模爆发。

汇率与贸易

-----宋国青   2006.2.18

1.       当今经济形势：

●     05年第四季度，亚洲经济劲升，日韩最为突出。

●     商品价格大升（铜。。）股票市场波动

●     美国加息预期U型变化，之前市场预期美联储将会停止加息，现在市场预期将会继续加息。

●     韩国4个月连续加息3次

●     中国1月份出口猛增

2.     由利率平价看汇率

●RMB/USD   1.02=1.05*7.82/8.05

即利率平价推出升人民币值预期为7.82，当然实际情况远不如此简单。

●     考察JPY、Korean Won、USD的汇率与国内利率的关系。

3.     汇率对贸易的影响

●     购买力平价

日元的真实汇率降低出口增加，如果按不变价格计算，出口增长不大，如果按日元计算出口增长很大。

由于日本的通货膨胀很低，所以如果日元对加权货币的汇率不变的话，意味着日元的购买力（相对于其他货币而言）在下跌。

● 中国出口的长期趋势

4.     贸易变化引起经济变化

●     比较各国05年的工业生产指数：

美国平稳上升，日本韩国劲长，中国不断上升但出奇的平滑（统计局是不是作用太大了？）。

●     由于中国按购买力平价和GDP分别计算的工业产值变化很大，（两种计算方法都不完美，应该扣除服务业的部分），很难与国外（两种口径变化不大）比较。

5.     汇率变化对总需求与真实经济的影响：

●     对中国影响较大，负相关；对美国影响不大。（可能是汇率政策及出口依存度不同造成的）

●     中性假设：全球范围内，相对汇率的变化对实体经济无影响。

●     潜在生产能力与实际生产水平。

中美都处在实际生产水平高于潜在生产能力的位置。因此总需求如果上涨，只能打压总需求，否则会引发通货膨胀。

而由于中国的出口在05年下半年一直下滑（多半升值所致），所以政府希望加大内需，而中国的消费很难快速增长，要内需就必须要加大投资，发改委下半年的言论可以看出，投资控制有所松动，是配合人民币升值的举动。

日本处在总需求严重不足的情态下，而日本又陷入了流动性陷阱，央行失去了下调利率的工具刺激投资，且日本没有类似中国发改委这样的强力调节部门（哈哈）。

（宋老师并不认为日本经济已经走出10年的阴霾）

PS：宋老师推崇的用M2预测短期通货膨胀水平屡试不爽，不像国内其他经济学家预测，还要加入上游生产要素价格的传导等因素，可能由于中国货币当局的强势，且居民的资产多以M2形势存在，而非像发达国家一般有很多股票和债券。

 

实体经济影响利率，利率影响汇率，汇率通过影响投资消费和进出口影响实体经济，形成循环。

国有制和政府管制真的能促进平衡发展吗？

　　——收入机会的政治经济学

　　陈志武

　　耶鲁大学管理学院

　　2006年1月2日刊登于《经济观察报》

　　摘要

　　中国日益严重的贫富差距应该归咎于市场化改革吗？很多人说是。他们认为：要想减少贫富差距，中国就应该停止国企民营化和其他一些市场化改革。本文将说明，这种看法是错误的。实现和谐社会的办法不是回到过去的国家所有制和政府管制经济，而是加速市场化改革和建立民主政治。

　　在这篇长文中，关注的焦点是收入机会的政治经济学。为便于分析，我们根据一个国家“是否具有代议制政府”和“是否具有充分的自由市场经济”将国家形态分成四种类型：第一类国家拥有代议制政府又是市场经济，例如：美国、英国和加拿大；第二类国家拥有代议制政府但是非市场经济，意大利、法国、日本和印度近似于这一类型；第三类国家有非代议制政府，但却是市场经济，这种类型现在少见，但在现代民主政治产生之前许多传统社会，包括不同朝代的中国都属于这一类；第四类国家拥有非代议制政府同时又是非自由市场经济，当今的中国、前苏联和从前的社会主义国家都属于这一类。

　　证据显示，在第一和第二类国家中，不同地区的人均收入都会逐渐趋同。从这一点看，由于民主制度能减弱政府权力被不公平使用的空间，所以它是缩小社会收入差距的决定性因素。而在民主国家中，收入趋同的收敛速度又不同。该速度取决于经济国有化、政府管制程度：一个国家的经济国有化程度越低，在经济发展过程中各地区的人均收入趋同越迅速。这说明非国有经济、市场化对减少收入差距具有促进作用。

　　理论上，政府通过控制金融系统以及其它资源，可以找到一条比市场配置更有效地平衡收入差距的道路。但中国建国以来的经验事实恰恰相反：政府对经济的控制（不论是通过计划经济还是通过对银行的垄断和宏观调控）越强，地区间收入差距不仅不缩，反而越扩越大。我们观察到，从北京到各省会城市，到地区市，再到县一级，人均固定资产投资从最高点依次下降至最低点，人均GDP当然也从最高依次下降至最低。这种行政权力级别与人均收入结构之间的匹配是由不平等的投资分配造成的。

　　传统上，我们总把资源配置应该由政府还是由市场主导的问题跟选择公平还是效率的问题等同起来，好像政府就等于公平，选择由政府配置就等于实现了公平原则。—— 没想到公平只有在相配的权力制约机制下才可能得到保证。实际上，按地区分，北京、上海等大城市的人均投资最高，但边际投资回报最低。相反，中部和西南省份的边际投资回报最高，但人均投资却最少。也就是说，当资源不是由市场而是由政府配置，而政府配置权力又缺乏民主制衡的时候，其结果是，资源配置既不遵照效率原则，又不符合公平原则，而是遵照权力关系原则。于是，哪里掌控的权力越大，那里的发展机会就越好，使地区间经济差异达到最大，而不是降低。选择政府配置资源的结果不是促进了公平，而是最大化了权力的作用空间。

　　所以，市场化改革并不是收入差距恶化的根源，它只不过是把本来一直隐蔽存在、更深层的制度机制问题以更夸张的形式表露出来。换句话说，市场化改革是问题的表，权力制约机制缺乏才是收入差距恶化的本。如果要减少贫富差距、实现社会平衡发展，应该做的恰恰是推进根本性的宪政民主建设，深化（而不是中止）市场化改革，向民营企业开放更多的领域，给民企与国企平等竞争的权利。通过减少政府对资源配置的控制，至少能把不受制约的权力所可能带来的收入机会扭曲缩到尽可能的小。

　　为什么地区间、城乡间、社会阶层之间的收入差距在日益恶化？时下一种普遍的看法认为是由市场化改革所致，认为民营化改革、私有经济是其根源。于是，政府开始反思经济改革方向，减慢国有企业民营化进程，同时以宏观调控名义重新加强对经济的管制。一些学者甚至呼吁停止民营化、停止市场化改革，觉得保住国有企业、国有银行、国家财政“三位一体”的体制才能制止贫富差距的恶化。

　　当然，这种看法不是什么新鲜事。事实上，几百年来，很多思想家和普通百姓都认为私有制和自由市场交易是万恶之源，是导致收入不平等和社会动乱的根源。按照这个逻辑，为了实现“公平”，国家当然最好是拥有所有的生产资料，保证对金融的绝对垄断，严密管制经济，把所有的“资本主义尾巴”都割掉，不让市场有任何自由发挥的空间。正是出于这样一种逻辑，才有前苏联、东欧、1978年以前的中国、1991年前的印度以及其它前社会主义国家的计划经济。也正是由于这样一种思路，众多西欧国家虽然在二战结束之后没有大规模进行财产国有化，但也都加强了对经济的管制，限制市场的空间并让政府经营新兴工业。

　　到了1980年代，各国的国有企业都负债累累、效率低下，迫使它们竞相开展大规模的私有化运动，以增强其企业在全球化国际竞争中的优势。虽然过去二十几年各国逆转了当年的国有化举措并放松了对市场的管制，可是，在大多数人眼里，他们还是认为私有制和自由市场或许有利于提高效率、促进经济增长，但却会使收入不平等恶化。——事实上，不仅在中国，而且在其它国家，许多人也把他们国家日益恶化的收入不平等归咎于私有化和市场化改革。所以，这种看法不只是在中国有，而是相当普遍。既然如此，我们就有必要研究国有制和政府经济管制是否真的更有利于社会的收入公正，弄清楚人类的实际经历到底如何。

　　造成收入不平等的原因很多，有的是由技术变革、市场范围的扩大而引起，有的是国民迁居的不自由、就业机会和教育机会的不平等所至。本文中，我想集中回答的问题是：国有制和政府对经济的管制真的有利于缩小贫富差距吗？换句话说，政府的经济管制会否反而增加更多的不平等呢？这个问题听起来奇怪，因为它与传统的“政府能纠正市场缺点、公有制能纠正私有制弊病”的观念相悖。但，如果事实证明政府对经济的控制反而产生更多的不平等，那么最近的政策变动或许会违背追求平衡发展的初衷。如果是这样，为了实现平衡发展，政府应该做的恰恰是要深化市场化改革，而不是中止。

　　分析框架：四种国家体制

　　以中国经济、特别是改革开放之前的经济为例，其突出特点是国有企业、国有银行、国家财政“三位一体”的计划经济体制。在政府掌控所有资源配置、所有生产计划与销售、所有金融储蓄的时候，从理论上讲，通过国家的控制可避免很多浪费，也可克服资源在不同地区、不同社会阶层间的不平等配置。这听起来确实不错，如果做的好那当然最好。但是，从另一方面讲，这也使道德风险、腐败空间达到最大，如果做的不好，这种人为的管制可导致极端的不平等，最大化地区间的不平衡。比如说，政府通过国有商业银行和政策银行几乎控制了从全国各地收集的全部资金，这种对老百姓储蓄的绝对垄断使政府可以任意选择扶持某些区域、忽视其它区域，引起显著的地区间差异和收入机会不平等。看看北京跟山西、江西、湖南、云南等省的差别，我们既能看到这种资源调配的威力，也能看到它的极端不公平。—— 我们稍后再回到中国的经历，开始还是让我们理清一种分析问题的框架。

　　一般而言，国家既是规则的制定者，又是唯一可合法使用暴力执行规则的组织，这两方面已经给国家至高无上的权力，本身已蕴含巨大的道德风险或说腐败空间。如果再让它取代民间、取代个人成为企业的所有者和经营者（球员），那么这种安排所蕴含的道德风险就更加无穷大了。

　　既然如此，保证地区间、群体间经济机会平等的问题就成了根本性的制度设计问题。为便于讨论什么样的制度安排更有利于降低不平等，我们从两个角度来对国家形态做分类：第一是看它有代议制还是非代议制政府,第二看它是市场经济还是非市场经济。代议制政府的核心在于监督制约国家立法权、执法权以及资源配置权的使用，目的是降低由国家权力带来的道德风险，防止国家权力被滥用。

　　由此我们得出四种组合，或说四类国家形态：（1）代议制政府加市场经济（以下简称为“第一类国家”）；（2）代议制政府与非市场经济（“第二类国家”）；（3）非代议制政府与市场经济（“第三类国家”）；（4）非代议制政府与非市场经济（“第四类国家”）。当然，现实的情况不可能如此纯粹，因为世界上不存在纯粹的自由市场经济。但为了简化讨论，我们还是以这四类国家形态在为基本分析框架。

　　实际中，第一类国家包括美国、英国、加拿大和澳大利亚等。在现今世界上很难找到纯粹的第二类国家，但法国、意大利、日本和印度可能最接近这一类型的国家，在这些国家中，政府仍然在资源配置、行业准入管制中起着重要作用，国有企业在某些产业中也占相当的份量。比如，1979－1991年间，意大利的国有企业产值占意大利GDP的14.8%， 法国国有企业产值占GDP的10.5%，而美国的国有企业只占其GDP的1.2%。 1955年，日本国有企业占其GDP的24%，之后就逐渐下降至近期的12%。但我们知道，日本政府对经济的控制是通过工业计划和严格的行业管制，而不是直接的国有企业来实现的。

　　第三类国家在今天更加少见，但是在现代民主制度出现之前历史上大多数国家都属于这一类型，没有代议制政府但其经济还主要由市场来决定。例如，20世纪初之前的中国就属于这种类型，专制的皇帝和他的朝廷不是民选的，但他们并未控制全国的生产资料，民间经济基本由市场供求决定。按理说，这种国家形态不是一个稳定的均衡状态，因为如果皇帝的权力不受任何制约，那么即使当初的社会财富不是他的，他也可随意将民脂民膏夺为国有，使国家形态转变为第四类。之所以中国在各个朝代都能停留在第三类国家状态中，关键是在晚清之前中国不具备两样东西：既没有全国范围内大规模的运输系统。又没有全国性的现代银行体系，中国的第一个现代银行——户部银行成立于1898年。在这样的情况下，即使皇帝想要调配全国各地的资源来重点发展一个地区(例如，首都)，他这样做的能力也微乎其微。一方面他没有遍及全国的银行帮他收集民间资本，另一方面要把华南、华东的资源调到北京谈何容易。换句话说，除了征税和制定某些商业规则外，在当时缺乏规模交通运输网以及银行体系的情况下，尽管皇帝和其朝廷文武并非民选的代议制政府，但天高皇帝远，他们对社会能造成的破坏相对有限，其道德风险远远不如在现代交通运输与现代银行支持下的非代议制政府所可能带来的那么大。实际上，在有些朝代时期，各地方州府、县府享有较高的管制权，包括可以发行本地的纸币、银钱和铜钱，这些也从一定角度限制了腐败皇权所能摄取的民脂民膏程度。

　　到今天，还有几个国家属于第四类，包括中国、北朝鲜、越南和古巴。1990年左右进行私有化之前，俄罗斯和东欧国家也属于这一类型。这种“非代议制政府”与“非市场经济”的组合不仅把社会资源通过现代运输技术和银行体系集中由官员调配，而且让官员们在不受老百姓监督制约的情况下调配全社会资源。

　　那么，这四类国家形态中，哪一种更有利于降低地区间、社会阶层间的不平等呢？

　　两类代议制国家的共性与差异

　　我们先讨论各国家形态对地区间收入分布的影响。过去20几年里，许多经济学家对不同国家的跨地区收入水平的趋同和分离规律做了仔细研究。一般而言，测度地区间收入不平等程度的指标有两种：各地区人均收入的方差系数以及地区间人均收入的逼近速度。前者等于各地人均收入的标准方差除以全国人均收入，后者反映的是穷困地区以多快的速度向全国平均收入靠近。

　　在详细讨论中国的经历之前，让我们先看看其它国家的情况。这里需要说明，由于第三类国家今天已难找到，而当年的第四类国家又没有留下可用的数据，所以本文只能根据第一和第二类国家以及中国的经验数据来回答我们的核心问题。著名经济学家 Barro和Sala-I-Martin收集了美国50个州在1880-1990年间、日本47个行政区在1930-1990年间和西欧国家不同地区在1950-1990年间各地区人均收入的方差系数以及逼近速度。 Cashin 和Sahay 研究估算了印度在1961-1991年的情况。

　　美国、西欧、日本、印度这些国家都以民主代议制政体为基础，但对经济的控制以及国家以所有者、经营者参与经济的程度却各有千秋。这里我们用各国在1978-1991间国有企业产值占GDP的百分比，来测度各国对经济控制的程度，数据来源是世界银行的一份研究报告。 国有企业占GDP的百分比当然只反映政府参与或控制经济的一方面，并不能概括政府的各种审批、发照管制程度，也不能反映出政府能随意改变市场规则的程度，这里我们仅依该指标作为对一国政府介入经济的程度的一种近似。

　　图一显示出在1990年时同一国家中不同地区人均收入的差距程度（方差系数）跟该国国有企业占GDP百分比的关系，我们看到国有经济比重、政府管制越强的国家，其跨地区的收入差距就越大，越不平等。美国和英国的跨地区收入差距最小（都为0.14）,印度和意大利的最高（分别为0.33和0.26）。因此，虽然美国的市场化程度最高，其国有企业只占GDP的1.2%，而印度和意大利的国有企业分别占GDP的12.5%和14.5%，但这并没使得印度和意大利的各地区能更平衡地发展，反而是在最自由市场的美国的50个州能最平衡地发展。相比之下，1990年时中国国有企业约占GDP 的40%，29省市人均GDP的方差系数为0.67，中国省市间的这种差距使图一中的各个国家都无法比，也正因为这个原因，我决定不把中国放在图一中，否则会盖住整个图示。政府一手操办经济，把市场的力量搁置起来，结果使各地的机会如此的不等。

　　图一反映的只是1990年这一年的情况，是静态图景。从动态变迁角度看，美国各州间人均收入的方差系数在1880年为0.55，1950年降到0.23,1990年再降至0.14。 从1950年到1990年，英国、法国、德国、西班牙、意大利、日本的跨地区收入差距都在逐年下降，都变得更平衡。可是，在西欧国家中，意大利政府对经济的介入最深，其跨地区收入差距的降幅相对最小，到1990年其方差系数还停留在0.26。而在执行“准计划经济”的印度，它的跨地区收入差距在1961年时为0.29，到1990年则上升到0.33，地区间的不平等反而有些恶化。——不过，跟中国比，印度就好多了，因为在1952年时中国省市间的方差系数为0.58,，1978年升到0.79，1990年时为0.67, 地区间不平等的恶化程度比印度更高，至于其中的原因等下节再谈。

　　为了进一步理解政府“看得见的手”的影响，图二把各地区间人均收入的趋同速度（beta convergence）跟国有企业在该国家中的比重联系起来。这里我们看到，美国的贫困州在1880-1990期间以每年缩短1.7%的速度减少它们跟全美平均水平的差距。英国的跨地区收入差距的趋同速度最快，每年减少3%，大约需要23年的时间才能使贫困地区与全国平均水平的收入差距缩小一半。 意大利、印度和德国的趋同速度最慢，每年分别以1%、1.4%和1.4%的速度缩小地区间的收入差距，这意味着意大利需要68年才可使贫困地区与全国的收入差距缩小一半。需要注意的是，图二中的趋同速度系数反映出美国在1880－1990年间、日本在1955-1987年和其它国家在1950-1990年间的经验。如果没有制度障碍的话，由于科技的进步，最近几十年里如何国家的地区间应该有更快的趋同。这意味着美国的趋同速度可能被低估，因为其样本期间包括了19世纪末以及二战之前的年份。尽管如此，这些国家的现实经验确实表明：国有化程度越低，一国之内地区间收入差距就会更快地逼近。

　　政府介入经济的程度越高，地区间越不容易平衡发展，这个结论当然跟以往固有的看法正好相反。为什么呢？其实，这可以从经典的索罗-斯旺经济增长模型来解释。按照该理论，地区间人均收入增长之所以不同，是源于资本与劳动力比率的不同。 如果地区之间生产要素的流动不受自然环境或者法律或者政府的限制，劳动力将从低资本缺乏、收入低的地区迁居至资本密集的地区，而资本密集地区的资本将转移至资本稀缺的地区。市场力量促使这两类要素的流动，最终将使地区间的资本与劳动力比率达到平衡，地区间的人均收入也会趋同。但是，市场的这种效果需要一组前提条件，就是政府不能在其中插手，不能通过户籍制度等阻止人口流动，也不能通过行政手段人为地在各地区间分配资源。图一和图二证实了这一点。因此，生产要素与人口的自由流动、自由贸易是把地区发展水平连结在一起的两种决定性力量。

　　当然，这里我们所讨论的8个国家都有代议制政府，虽然它们的民主监督和问责机制的运行效率差别较大，但它们至少有这些机制监督政府对经济的管制行为，约束政府的资源配置行为，使官方的资源配置尽可能对各地区都公平，而不是偏向个别地区或某些群体。这就是为什么虽然印度、法国和意大利等政府对市场的控制很多，干预资源配置，但其地区间的人均收入差距毕竟每年在缩小，只是在趋同速度上慢于英美。换言之，在第一、第二类国家中，即使政府有资源配置权力，也会因为政府权力能通过基于选举的民主制度得到纠错，所以政府对经济的扭曲会受到制约，配置资源的权力会更多地用于增进机会平等而不是扩大差距，政府干预对地区间发展机会的损害会被控制在尽可能小的范围。

　　以上两类国家的共同点是具有代议制政府。如果没有代议制政府而同时又不是市场经济，那结果会怎样？也就是说，第四类国家会更有利于平衡发展吗？

　　北京的故事

　　中国的经历或许能帮助我们看清第三和第四类国家形态对地区间、群体间发展机会的影响。为做到这一点，我们先把北京与全国其它省进行直接比较，先看看北京跟其它各省市的发展差别，然后再回到我们的核心命题。这个研究角度跟以往的地区研究视角当然有所不同，因为以往的地区发展研究基本都喜欢把沿海省份与内陆省份进行比较。但是，沿海地区的发展优势基本来自于它们的地理位置，是运输成本最低这个事实给了它们几百年的外贸优势，因此将沿海与内陆地区做比较研究可以帮助我们回答一般经济学的问题，但并不能回答政治经济学的问题。因此，为了回答有关国家形态对地区间、群体间发展机会的影响问题，把北京跟其他省市、然后把省会跟非省会城市进行比较，我们更能看出行政权力在不同的经济制度下对各地发展机会的影响度。北京是全国的首府，是政府所有权力的中心，政府所有办公机构包括国家计委（国家发改委）都坐落在此；到了省这一级，省会城市又掌握了那个省的所有行政权力、掌握了那个省的资源配置权；依此类推，到了地区市那一级，市又是本地区的权力中心。这种行政权力结构对不同地方居民的收入机会有何意义呢？答案当然取决于政府形态和经济形态。

　　2003年，北京的人均GDP为32601元，是全国平均水平9073元的3.6倍多，在全国31个省和直辖市中名列第二，排在人均GDP为46718元的上海之后。 图三显示出历年北京和全国人均GDP水平，以1995年的不变价格（元）为单位表示。 从图中清楚看到，自1949年至今，北京和全国其他地方间的绝对收入差距在稳定地增长，没有放慢速度的迹象。

　　图三描绘的人均GDP增长图景令人印象深刻。值得注意的是在1952年，北京人均GDP在29省之中排第九位，位于上海、黑龙江、吉林、天津、辽宁、河北、浙江和广东之后。也就是说，建国初期，北京并不在最富有的省市行列中。但是，它的人均GDP排位在1958年时已经上升为第五位，1965年为第四位，到1978年就名列第二(只在上海之后)。 从那以后，北京一直位于全国31省市中的第二位。

　　1952-1978年期间，在起初10个人均GDP最高的省市中，北京和天津是唯一的两个人均GDP相对排名在上升的城市。而在这些省市中，北京的人均GDP排名的上升幅度最大：从第九跃居第二位。那么，在其他富有的省份要么发展停滞、要么越来越落后的这些计划经济年代里，是什么使北京经济经历如此大的飞跃呢？

　　一个关键的因素是政府通过国家计划和国有制，特别是通过国家对金融资源的绝对控制，把资源偏向北京和少数其它城市，让各地人们的收入增长机会完全不平等。在建国初期，北京人均GDP在全国排列第九，这至少说明两点。首先，与其他沿海省和直辖市相比，北京在自然禀赋上不一定有明显优势。清朝以及其他王朝在不同时期选北京为首都，这并没使北京在中华人民共和国建立之前成为最富有或者第二富有的省市；

　　其次，这说明在中国处于第三类国家形态的时候，也就是没有代议制政府但有市场经济，由于各朝皇帝不拥有太多生产性资产，不是国有制，朝廷也没有垄断全国的银行和储蓄存款，所以虽然数百年北京是中国的首都，但这并没有使它得到超等特殊的发展机会。即使皇帝和朝廷想要特别扶持北京，由于经济资源不控制在他们手中，他们也无法实施其愿望。在那些时期，虽然皇帝能开口要做这个那个大工程，或者重点偏向某个地区、忽视其它地区，但由于缺乏大规模运输技术、也没有集中全国民间资源的金融系统，他的实际能力很有限，资源并不能从全国各地往首都调动，不可能大规模跨区域流动。因此，每个地区的发展机会仍然主要由它的自然禀赋确定，加上原来的人口流动相对受限较少，依靠自然禀赋的发展意味着各地的增长机会不至于太离谱地千差万别。一个县、一个乡的民间储蓄通过本地钱庄、当铺聚集，然后又基本投放于本地，造福于本地经济。那种靠自然禀赋的发展当然慢，但市场的力量至少能促进各地区经济缓慢但相对同步地发展。

　　换句话说，如果一个国家没有民选的代议制政府对权力进行制约，那么最好是不采用非市场经济、不搞国有经济，因为在这种制度下如果资源配置由市场支配，而不由政府控制，那么这至少可大大减少行政部门配置资源所能带来的不平等，缩小腐败空间。但遗憾的是在20世纪里，恰恰是没有代议制政府的国家更容易采用国有制加计划经济。

　　1950年左右中国开始国有化，继银行之后，到1958年，企业、土地和其他生产性资产的国有化已基本完成，政府拥有了对财政资源、物质资源、金融资源和人力资源的全面控制权，完全由政府取代市场这只“看不见的手”。有了现代运输与通讯技术，政府对经济的绝对控制也的确可行。与清朝和其它朝代不同，当今中国拥有由广泛的铁路、公路、河流、海运以及空运组成的巨大运输网络，通过禁止地下钱庄以及其它民间金融组织国家也垄断了全国范围内的金融储蓄。在这种条件下，掌控这些资源的配置和使用权的机构又都集中在北京，特别是在缺乏民主代议制的监督问责机制下，这种资源配置权的高度集中为北京以及少数几个其它城市提供了空前的发展特权。这就是北京的故事。

　　作为全国权力中心，北京当然永远不可能缺乏投资，只要需要，任何北京工程都将被首先供资支持。结果，以北京和河南为例，1952年时北京的人均GDP大约是河南的1.8倍。这一比率到1977年变为3.6倍，到2001年升为4.2倍。相反，在“天高皇帝远”的湖南和山西，由于都享受不到特权、均不被重点扶持，所以这两个省的人均GDP之比值一直没变。1952年，山西的人均GDP是湖南的1.07倍，到1978年为后者的0.97倍，2003年时为湖南的1.01倍。

　　作为中国经济和社会的最大窗口，上海也不能缺乏投资。因此，在高度管制的经济里，北京、上海和其它有特殊意义的城市是一个世界，而其余地区是另一个世界。说到底，在第四类国家形态下，中国没有可靠的民选代议制机制保证集中控制的资源能被公正地配置。

　　权力大小决定收入高低

　　前面讲过，北京是全国的首府，是所有权力的中心；到了省一级，省会城市又成了那个省的权力中心；到了地区市一级，市又是本区的权力中心。这种权力结构对不同地方居民的收入机会又起着决定性作用，出生地真是决定了一个人一辈子的收入机会或说人力资本。

　　为说明这一点，表一给出首都北京、省会城市、非省会城市（地区级市）以及县的统计数字。除北京之外，其它行政级别的地方均按全国同类地方的平均值计算。由于县一级数据的限制，我们只计算2002年的情况。在表一中，当我们从金字塔式行政权力结构的最上端逐步下降到县一级时，人均GDP从北京的28449元，到省会城市的22565元，到地区级市的13660元，最后到县一级的5674元。

　　也就是说，北京的人均GDP是县一级的5.02倍，省会市是县一级的3.98倍，地区市是县一级的2.41倍。 一地的人均GDP跟该地在金字塔式行政权力结构中的位置高度相关！

　　是什么在支持这种金字塔式人均GDP结构呢？最直接的因素是投资分配结构。在表一中看到，人均固定资产投资也服从同样的从上到下的金字塔式结构。 北京的人均固定资产投资最高，2002年为15905元，省会城市第二高——人均9223元，地区市里人均5137元，县级最低，人均才590元。

　　各地方固定资产投资占GDP的比率呈现相同的顺序， 从北京的55.9%到省会城市的40%，再到县水平的12.9%。 值得注意的是，除了沿海地区的FDI 资本占本地GDP的4.5%之外，其它地区的固定资产投资主要来自政府控制的资金(包括银行的资产)。因此，一个城市或地区到底能得到多少固定投资，主要由政府部门来决定。在没有民主监督制约机制的情况下，“近水楼台先得月”便成了主要的资金配置原则。众所周知，到目前为止，中国的经济增长还主要靠投资驱使，而不是靠提高生产率。在中国各地，GDP增长跟固定资产投资间的相关度超过90%。 因此，投资分配是每个地区收入增长的关键决定因素，而一个地方能得到多少投资又与本地掌握的行政权力高度相关，所以最终是权力决定贫富，权力结构决定投资分配结构。

　　表二显示跨地区的收入和投资分布情况，地区分为大城市（北京、上海和天津）、沿海、东北、西北、西南和中部省份。表中给出各地区的平均值。首先，从1978年到2003年，三大城市的人均GDP净增长34751元，沿海省15443元，东北7228元，中部省7356元，西南省5347元。从各区每年的人均固定资产投资看， 大城市得到人均最高的固定资产投资(5459元)，沿海省次之（1693元），中部省倒数第二（750元），而西南省份的人均固定资产投资最少 (682元)。从固定资产投资占GDP的比率看，还是大城市最高（40.53%），西北省份次之（37.1%），沿海省份第三（29.67%），中部最低（25.43%）。因此，正如我们所熟悉的，各地区的收入增长机会确实不均。

　　什么原则决定投资配置：效率、公平还是权力？

　　以往，我们认为在纯计划经济时代政府以“公平优先”原则配置全国资源，而改革开放期间则是以“效率优先兼顾公平”为配置原则。于是，在看到贫富悬殊日益恶化时，有人说，现在不应当强调效率优先了，应当以公平为主。

　　我们不得不问：难道这些年真的是“效率优先兼顾公平”？显然，从表一和表二中的固定资产投资数据看，不管是北京、省会、非省会和县之间的投资，还是全国各地区之间的投资，这些配置是不公平的。在没有以代议制为基础的民主问责机制的情况下，资源配置的公平、公正当然很难保证。那么，这些配置是否基于效率呢？

　　的确，因为城市有助于降低交易费用、促进市场交易量的深化，造成规模经济，所以更大的城市应该得到更多的投资，并且因为大城市产生更高的生产率，所以大城市的居民应该有更高的收入。因此，从北京到省会，到地区市，再到县，随着城市规模的降低，人均投资和人均GDP也应该越来越低。根据同样道理，大城市、沿海省份、西北、西南、中部省份也应该有差别。出于效率、出于整个中国经济快速增长的考虑，所以我们可能说是市场力量导致了地区间、不同城市间的投资差异。

　　但事实上，过去中国的资源配置既不符合公平原则，也不符合效率原则，可能只符合权力原则。为说明这一点，表二给出各地区的固定资产投资的平均回报率，这里我们用今年的单位固定资产投资在明年能带来的GDP增值额。这当然是比较粗的投资回报计算办法，但基本能让我们回答所关心的问题。

　　从1978到2002年，在全国范围内，平均每一元的固定资产投资能为明年增加约0.59元的GDP，也就是59.16%的回报。投资效率最低的是三大城市，平均回报率才40.54%,远低于全国的平均水平，但如前面所说，北京、上海和天津又是人均固定资产投资以及投资比率最高的地方。相比之下，投资回报最高（66.32%）的中部省份，它们得到的投资比率最低、人均固定资产投资第二最低。沿海地区的投资回报率第二最高（65.6%），最穷的西南省份的投资回报为第三高（64.59%）。显然，如果出于效率原则，北京等大城市应该得到更少的投资，中部、沿海和西南省份应该得到更多。但是，在市场力量被政府权力搁置的情况下，这做不到。

　　图四表示出各省市的固定资产投资占GDP比重跟投资回报率之间的关系。这里，我们进一步看到，广西、福建、江西、安徽、湖南等省的投资回报率最高，但他们的固定资产投资占GDP的比重是29省市里最低的。而北京、上海、天津、青海的情况则正好相反，回报最低但投资比却最高。连云南、贵州的投资回报都高出北京50%以上，但这些传统的困难省所能得到的人均投资却远低于北京。实际上，增加对广西、江西、安徽、湖南、云南、贵州的投资，减少对北京、上海、天津的投资，这不仅增加效率，而且也是改善公平的事。我们必须看到，保证效率的力量是市场，而促进公平则需要反映民意的代议制，在既没有代议制又不是市场经济的条件下，政府配置资源的方式自然既违背效率原则，又违背公平原则，结果是权力原则胜出：哪个地方在经济规划过程中的权力越高，那个地方或群体得到的资源就越多。

　　以往关于资源配置到底应该由政府还是由市场主导的讨论中，我们总把该问题跟选择公平还是选择效率的问题等同起来，好像政府就等于公平、市场就等于效率，选择由政府配置就等于实现了公平原则。—— 没想到政府权力是否受到监督制约才是公平原则能否得到保证的制度基础。否则，把全社会的资源配置权交给行政部门等于是保证了最不公平的资源配置结果，不仅会让权力决定哪里得到多、哪里得到少的投资，而且在同一地方也由权力决定贫富，就像土地权被集体化、国有化后，到现在变成地方官员通过卖地一夜暴富的主要途径。我们不能再天真地把由政府配置资源跟公平原则等同了！

　　最近较多听到的声音是要求把发展重心由沿海转向内地省份，目的是为了平衡发展。这种声音背后的隐形逻辑自然是认为沿海得到太多的资源。的确，如果把资源理解成“减税”、“出口优惠”、“贸易自由度高”，这种要求当然是合理的，不只是沿海，中国所有的地方都应该有这些权利，都应该是特区。过去的特区政策确实让沿海省份受益，它们吸收的FDI投资平均占当地GDP的5%左右，这部分投资不直接来自政府分配。尽管如此，沿海省的固定资产投资平均是GDP的29.67%，略低于30.25%的全国平均水平，大大低于三大城市的40.53%。如果拿掉FDI部分，沿海省的内资固定资产投资部分仅为GDP的25%左右，比最低的中部省份还低。因此，沿海地区的高收入不一定是以牺牲其他地区的利益为代价， 但对少数大城市的高投资确实以牺牲其余地区为代价。实际上，从表二和图四我们已看到，沿海的高收入至少一部分是来自高效率，来自它们的高生产率。过去几百年中，沿海地区较早参与国内、国际贸易，为他们逐渐建立很好的商业文化和敬业传统，这些使他们能用有限的资源创造出更多的价值。

　　政府取代市场越多，地区间的发展就越不平衡

　　前面，我们把北京与其它城市或地区做了横向的比较，发现资源配置既不讲效率，又不讲公平，而是遵循权力。现在让我们来回答另一个问题：中国地区间发展机会的不平等程度在过去不同时期是如何变化的？什么时候变好，什么时候恶化了？

　　为此，正如前面谈到其它国家的地区收入趋同经历时所介绍的，我们也用27个省市(不含四川、重庆、海南和西藏)的人均GDP的方差系数来反映各省市人均收入的离散程度，该方差系数越高说明越不平等。图五给出从1952-2003年每年的人均GDP方差系数。

　　我们可以将建国后的时期简单分为三阶段：计划经济时期：1952-1978；第一期改革开放：1978-1989；第二期改革开放：1992-2003。图五清楚表明，计划经济时期地区收入差距严重恶化，人均GDP方差系数从最初的0.58升到1978年的0.79；接下来，第一期改革开放使收入差距直线下降，到1989年时方差系数为 0.67。 但是，自1992年第二期改革开放开始以来(源于邓小平著名的南巡)，各省市间的收入差距又反向直线回升，到2003年升到0.81。总之，从1952至2003年，各省市间的收入差距严重恶化，而不是像前面谈到的第一、第二类国家之内的收入逐年趋同。为什么会这样？我们或许说：是由于在此期间中国正进行从农业到工业社会的转型，是转型造成了不平衡发展。——但这不能解释中国各省市间收入差距在1952年后的恶化，因为从1880年到1920年间是美国快速工业化的社会转型期，但其50个州之间的收入差距系数从0.55缩小到1920年的0.33，说明美国的制度形态让各州能充分利用现代交通运输技术强化经济收入的趋同，而中国的制度安排则不然，以政府权力主导的资源配置使各地区间的差距恶化。

　　从图五中清楚看到，在1955到1960年的产权国有化和大饥荒期间，跨省市收入差距有一次较大的上跳。那次恶化主要发生在第二个五年计划(1958-1962)的前三年，“大跃进”期间，发展投资重点当然在北京和其他少数大城市。地区间、特别是北京跟其它各地间的差别也体现在食品供应、医疗卫生保障方面，比如在著名的1958-60大饥荒时期，由于我们熟悉的原因，北京和其他一些大城市的食品供应要不惜代价得到保证，而内陆省份的公民只能自力更生、听天由命，内陆省份有大约3000万人死于饥饿。按地方、按身份、按级别而区别待遇对我们是如此的熟悉自然，以致于到今天按照市场原则谁都能不被问身份、级别或居住地就可买到物品和服务的时候，我们很多人反倒觉得不自在了。计划经济时期的中国处于极端的第四类国家形态，当时通过国家计划从理论上应该让各地、各行、各业都平衡、平等地发展，但实际上处于越来越不平等的进程之中。

　　第二个五年计划继第一个五年计划，将工业发展集中于内部省份。从1963年开始，当美国开始在越南和中国南海增加军力时，中苏政治关系同时变得日益紧张。这样的形势使毛泽东和一些将军们认为中国的每个地区都必须自给自足，同时必须把工业基地向内地转移，要"深挖洞，广积粮"。这种思想和政策也是第三个五年计划(1966-1970)的中心。 在极端的经济计划和国有制的这些年里， 沿海的工厂被拆迁到“三线”省份(例如，湖北、贵州和四川)。这个政策明显违反经济原则，导致空前规模的资源浪费。据Yang(1997，第19 页)， “三线”计划中“只有一半的工厂按设计计划改造完成，其余的只有部分完成(30％)或者根本没有完成(20％)。 足有三分之一的投资被浪费 …”。 这就是国家对经济人为控制的结果。

　　经济计划和国有制不仅引起严重浪费， 而且由于对每个地区发展机会的人为扭曲，导致地区收入差异的加剧。1962-1978年的确是中央政府对经济的控制最广泛和最有力的一个时期， 但是它也产生了中华人民共和国历史上省市间收入差距最急剧的升高。正如图五表明的那样，那次收入差距增加的幅度远高于最近十几年的加剧幅度。那些年的经历被最近有关地区不平等的讨论者所忽略。

　　从1978到1980年代后期，以农村家庭联产承包责任制和非国有的乡镇企业为标志，中国经济改革首先在农村启动。 在这次改革过程中， 基于公社的集体“大锅饭”被家庭承包责任制替换，每个家庭得到一块地的使用权，只要保证交足给国家的粮食，每家可将剩余的农产品在市场上出售。虽然距离纯粹的农村市场经济还很远，但那些基于市场的激励很快使农村收入迅速上升。这轮初步市场化的经济改革使每个省的收入都增长，结果降低了省市间的收入差距。 这就是为什么图五中的省际人均GDP方差系数从1978年到1989年间直线下降。这一时期政府的改革重点在农村，而不在城市企业。

　　但是。图五中看到，省际人均GDP的差距在1992之后开始再次上升，到2002年又回到计划经济结束时1978年的水平。这次省际差距的回升起因很多。 首先，支持沿海地区的经济特区政策突显了它对省际收入分配的影响。 1979年中央审定的三个经济特区全在广东。特区模式在1980年被引申到福建。1984年时，又有14座沿海开放城市被批准，10个沿海经济技术开发区建立。 每个特区建立的同时，就意味着其它地区和省被不公平地对待。在1992年前，特区政策一直被限制在沿海省市，此后，一些内陆省也开始得到这些特权。在1980年代这些特权推进沿海省的发展时，它们的GDP增长与依靠农村改革的内陆省份的GDP增长旗鼓相当。这就是为什么1980年代里特区政策并没加大各省市的收入差距，反而是差距在缩小。但是，到1990年，家庭承包责任制对农村增长所起的作用已消耗用尽，于是，内陆省份的GDP在1990年之后难以增长， 而早期的经济特区政策和其他沿海优惠政策使沿海发展的势头越来越强，使沿海与内陆省份之间的经济差距不断拉大。

　　其次，在1980年代和1990年代的大部分时间里，国有企业的改革并没有显著进展，政府对银行和金融的绝对控制也丝毫没有松懈。为了保持中国经济的国有制性质，政府先后尝试过把农村家庭责任制应用于国有企业，采用奖金制度，紧接着将国有企业股份化，但每种尝试都没能显著改善国有企业。 因此，不能依赖国有企业来保持GDP增长。

　　1992年邓小平南巡之后，政府面临着如何重新加速经济增长的压力。鉴于农业和国有企业潜能都有限的事实，政府开始在投资和经济控制方面再次充当积极的角色。通过向国有银行等金融机构发行公债， 政府将公民的储蓄从商业银行和政策银行转移到财政部和其他政府部门，由政府代替老百姓和企业来做投资、来花钱。这些储蓄被主要用来在大城市建造摩天大厦、商业大厦和政府办公楼，在城市和其周围兴建高速公路和各类其他形象工程、政绩工程。从1979到1992年，政府财政赤字平均每年为98亿元，平均为GDP的0.8%；但在1993年后年均财政赤字1482亿，平均为GDP的1.7%。2003年的赤字是2916亿元，占GDP的2.5%。

　　我们可从政府总开支来看1992年后政府作为“投资者”和“消费者”身份的强化。图六示出从1952到2003年每年国家开支占GDP的百分比。这些开支当然不包括各类政府开支之外但由国有单位经营的投资项目。图六反映的趋势基本能代表政府在经济中取代企业和国民的程度。在1952-1978计划经济期间，政府开支平均为GDP的28.7%。1979之后，政府开支从当年GDP的31.7%，逐步下降到1992年的14%。图五告诉我们，随着政府在那些年把经济事务还给企业和个人，各省市间的收入差距也逐年下降。可是，在政府开支占GDP的比重于1993-1995继续降到11.6%后，从1996年开始持续回升，在2001年又超过20%，使政府又作为“投资者”和“消费者”直接介入经济活动。1979年政府开支为1282亿元，1992年是3472亿元，到2003年政府开支升至24607亿元，政府在经济中的地位当然不可阻挡。

　　除了通过国债、项目债增加政府控制的资金外，另外两项变化也使政府越来越大。第一项是1994年的分税制改革，使中央政府在整个财政收入中的占比不断提高，在资源配置上的权力越来越大。第二是国有银行的贷款权限上调，让更多的地方存款由位处北京的总部控制。1995年《商业银行法》生效之前，四大国有银行基本属于二级法人体制，省级分行的贷款权限较大，虽然这种安排有腐败和不良贷款的弊病，但也确能对各省的经济发展提供金融支持。1995年之后，国有银行都强化了一级法人体制，权力逐渐上收，国有银行对一些落后地区的金融支持减少。特别是近几年来，金融资源向大城市集中的趋势十分明显，国有银行纷纷拆撤县一级网点，并上收各级分行的贷款权限。

　　1993年开始，政府不仅重新强化对经济的参与，开启众多大项目，而且还以宏观调控名义加强对行业准入和市场的管制。如果1980年代以“让市场的力量发挥作用”为特征，那么1990年代则以标志性政绩工程、政府大楼和其它大项目而著名。当然，一旦政府手中有许多资金要投资、要配置，那么哪些省市分多、哪些分少，这就又把我们带回到前面谈到的权力原则问题。也正是因为政府掌握大量的资金配置权，1990年代中期开始，各省、市、县和各大企事业单位都不得不在北京开设或扩大办事处，专门负责跟各权力部门的攻关，“跑部钱进”。在缺乏代议制对政府进行监督纠错的情况下，资源配置很难会做到公平、公正。所以，不出乎意料，随着政府在1992年后重新主导投资和消费，各省份间的收入不平等又再次持续恶化。

　　总结图五和图六所表现的趋势，我们发现，在计划经济时期政府全面控制经济的年月里，中国各地区间的收入差距不是在缩小，而是在不断恶化。随着1978年后市场力量在农村和城乡集体企业与个体企业中恢复，政府作为“投资者”和“消费者”的角色在逐渐缩小，地区间的收入差距出现了直线下降。可是，1993年政府重新恢复大“投资者”和“消费者”的角色，此后地区间的人均收入则又分离开来。

　　结论

　　最近关于贫富悬殊、地区间和城乡间收入差距问题的争论，似乎得出了中国市场化的改革已经走得太远太快的结论，这是不幸的。中国的收入差距问题与其说是市场经济的问题，倒不如说是对政府资源配置权力、对管制权力的监督制衡和问责的问题。我们对发达国家、印度和中国的地区间收入趋同速度所做的分析表明：最有利于地区间收入趋同的国家形态是宪政体制下的代议制政府加市场经济。当然，对中国来说，建立这样的国家形态并非一两天之事。那么，怎么办呢？大致的选择如下。

　　如果实在要保留国家对经济的管制、保留部分国有企业，那么中国必须从第四类向第二类国家形态过渡，建立民选的宪政代议制。第二类国家并非最理想，但在非市场经济里，它至少有制约权力部门的机制，使政府的资源配置尽量往公平原则靠近。民选代议制是公平原则的一种制度保证，也是缩小政府配置资源过程中的道德风险的制度保证。印度、意大利和日本等都对经济有一定的控制，但在他们那里，各地区间的人均收入至少在过去是基本越来越靠近，在趋同，尽管趋同速度较第一类国家的低。相比之下，中国的各省市收入差距却在扩大。关键的差别是，民选代议制能使国家资源的配置不至于太离谱地偏向少数地区。这正是目前的问题所在。

　　如果说建立民主机制太难，那么中国至少必须继续市场化改革，让剩下的国有企业民营化，同时减少政府管制，使中国从第四类恢复到第三类国家形态。为什么第三类国家形态比第四类的相对更好呢？因为在没有民选代议制政府的情况下，最糟糕的事情就是让政府负责包括银行在内的所有资源，其道德风险或说腐败空间太大。如果能把资源配置留给市场去做，推行私有市场经济，那至少能让市场的效率原则主导资源配置，给各地一个平等的竞争机会。1952年时中国各省市的收入差距比1978年时要低，该事实基本支持这一论点。越是没有宪政民主的国家，越是不能搞国有经济或管制经济。

　　今天中国的现实是，资源配置、收入增长机会既不受效率原则，又不受公平原则支配，而是由权力原则决定。在这种起始条件下，最好是市场化改革和宪政改革都进行。如果这两者不能同时做到，继续其一也比现状更优。现在如果停止市场化改革，中国过去的经验表明，那只会带来更长期、更广泛的不平等，让特权当道。

 

 

Davidshi:虽然该只用了两个简单的变量，但还是把基本问题说清楚了，中国政府对市场的过分管制是造成财富分配不均的元凶，而且在一定意义上，我们所争论的“效率”与“公平”似乎不在对立了。我自认为，效率是公平的函数，公平是保证在未来的时间里有效率的因素，因此                               效率=F(公平，T，。。。)，求最大值即可。

不过文中所云中国是非代议制国家，值得商榷，且由于发达城市的人才聚拢作用，代议制也不能解决财富分配不均的根本问题。其实政府的存在本来就是扭曲了市场对资源的配置，分配不均不可避免，资源流动也不会像纯市场经济那么自由，我理解只需考查一国的市场经济水平即可，带不带议制之是影响市场经济水平的一个参数。政府的正面作用是消除外部性和提供公共品，我认为中国政府就是在不发达地区对公共品投资太少，制度不够，使得民间投资不敢进入也不便进入，造成了资本向资本利润率低的地方流动的怪现象。

 

2005年12月27日，成都，著名经济学家郎咸平演讲会上。在郎咸平完成对中国国企改革、医疗改革、教育改革、西部开发等焦点问题的演讲，并接受场内听众的提问时，四川长虹董事长赵勇第一个站了起来，向郎咸平发起挑战，郎咸平立即回应，很快，两人就大吵起来，火药味之浓令场内所有人震惊。下面是现场听众提供的录音记录，我们如实把“郎赵成都大战”展现给大家，旨在让大家及时知道这个刚刚发生的真实事件，供大家思考。
赵勇（四川长虹集团董事长）：我想我们虽未谋面，但我俩彼此都不陌生。（暗指郎咸平指责长虹搞MBO管理层收购）感谢郎先生对长虹的关心，聆听了今天下午的演讲，我觉得非常得精彩，非常富有激情。您既然到了四川，就应该谈谈长虹。因为时间非常有限，我想就一个问题讨教郎先生。

郎咸平（香港中文大学教授）：好。

赵勇：您最近的演讲包括随后的媒体报道确实关注过长虹。

郎咸平：对，是的。

赵勇：另外我关注的一个报道，就是8月22日在江西你作了一个中外名家论坛，完了以后出了一篇文章，叫“精彩郎咸平剖析四川长虹”，我不知道这篇文章是不是反映了您的观点。

郎咸平：这个，对你坦白讲，我不记得了。

赵勇：那我再给您读一下看您能否回忆起来。

郎咸平：好。

赵勇：这篇文章主要是对长虹的批评，说从倪总开始到我都有MBO倾向。

郎咸平：对。

赵勇：换句话来讲就是要么长虹姓倪要么长虹姓赵。

郎咸平：对。

赵勇：这篇文章做了许多论述，其中谈到我这一段您的主要批评依据就谈到了朝华科技。朝华科技确实是我回长虹工作以后为了在IT行业发展与朝华集团合资成立了长虹朝华公司。那么这里面有一段描述不知道郎先生还记不记得，这句话是不是您说的——谈到朝华时“我要告诉大家，朝华第一大股东四川立信的老总是赵勇在清华大学的同班同学。”不知您说过这段话没有，请您仔细回忆，因为这段话我最近的日子很不好过。（掌声）

郎咸平：哈哈哈。

赵勇：您说过这样的话吗？

郎咸平：你觉得这个事情……我们在上课的时候我们开玩笑经常讲这个故事。我给你讲，你今天是要澄清什么事还是想……

赵勇：我就是想澄清事实，就是这句话你讲过没有？是同学，而且是清华大学的同班同学。

郎咸平：是什么时候讲的？

赵勇：是8月22日，在南昌，有一个第六届江西财富论坛，中外名家系列讲座。

郎咸平：我不记得是不是在那讲过，你为什么……

赵勇：因为这个事实如果是成立的，人们就会想长虹为什么会去和朝华合作，这里面是不是会有其它的原因。

郎咸平：赵总，我想反问你一句话，你今天来的目的，就是想澄清这个事情吗？

赵勇：是。

郎咸平：那我就再告诉你一个事情，希望你能澄清一句话，你们长虹从1994年开始，就和朝华科技的股东金信系就一直有关系一直到现在，你承认这个事实吗？

赵勇：啊，长虹，朝华……

郎咸平：听我讲完。

赵勇：朝华是长虹的流通股（发觉不对），第二大法人股股东。

郎咸平：你不要激动，长虹的股价从1996年的6元涨到60元的时候，你知不知道就是金华信托投资公司进去的，金华信托投资公司就是这家金信系的前身。

赵勇：我不知道。

郎咸平：现在，我清清楚楚地告诉你，你不要抓一句话来问我。好吧？我对回答你这个问题没有兴趣。

赵勇：还有……还有……（场下开始起哄）

郎咸平：（喝一口水后）你有没有MBO的企图？

赵勇：我没有！

郎咸平：那我问你，你和朝华科技有什么关系？有什么内幕？（开始转守为攻，而且咄咄逼人）

赵勇：没有任何关系！

郎咸平：那好极了，那为什么1996年金华信托会进去（指买长虹股票）？金信系的前身就是金华信托。

赵勇：我不知道，我不分管这项工作。（起哄）

郎咸平：我告诉你，中国信托的改革就从你开始！（场下叫好声，掌声）我还要讲一件事情，我今天讲的和你赵勇无关，我讲的是中国国企业都有的问题，是大是大非的问题！（场下更多叫好声，激烈掌声）（相形之下，赵勇希望自身能获得清白的问题显得很个人）

郎咸平：还有，你们成立的朝华长虹管理层持股10%股份是不是？

赵勇：是。

郎咸平：然后，经我批评之后，你在给四川省领导的报告中说，经郎教授批评之后，我们董事会决定不再持有10%股份是不是？（场下叫好声，掌声）

赵勇：不是。10%算是MBO吗？

郎咸平：当然是！10%是第一步，第二步是51%对不对？

赵勇：你是怎么算出来的？朝华科技都要倒闭了。（言下之意是不可能在增加合资股份了，朝华没钱了。）

郎咸平：那你为什么还跟他合作？（反应出奇之快！！！）（场下更多叫好声，激烈掌声）

赵勇：我看好它的业务。

郎咸平：你怎么买不良公司的业务？（场下叫好声，掌声）

赵勇：它的分销业务是它最好的业务。

郎咸平：朝华科技亏损1900万。（今年前三季度亏损3亿）

赵勇：那是朝华集团，不是朝华科技。（场下再次起哄）

（赵勇为挽回被动）：你这是哗众取宠，没用！

郎咸平：（显然被激怒）对于你而言，我是哗众取宠，因为我今天讲的是大是大非的问题。（场下叫好声，掌声）

赵勇：……（正想发言，场下起哄声一片）

主持人：下面回答下一个问题，职业经理人应该具备怎样的素质？

郎咸平：职业经理人应该具备怎样的素质，我来回答你。你们长虹2004年亏损37个亿怎么来的？其中3亿美金是前任倪润锋和APEX公司把电视机卖了，没有收回钱，坏账将近24个亿，这些钱都是股民的钱，都是国家的钱！（场下叫好声，激烈掌声）

赵勇：（无语）

郎咸平：另外，还记提国债损失1.8个亿对不对？你不需要回答我郎咸平的问题，你只需要回答股民的问题，为什么投资长虹会有如此之损失？为什么会从60多跌到现在的几块钱？你告诉我！

赵勇：我想问的是朝华科技里有我的同学吗？（起哄）

郎咸平：有没有同学不重要。我告诉你，长虹里也有我的学生在里面，我才会知道这么多事，公理自在人心！（场下叫好声，激烈掌声）

郎咸平：我讲的是大是大非的问题，不是个人的小问题！（场下继续叫好声，激烈掌声）

郎咸平：我说过很多话，我对媒体的报道从来不怀疑，媒体只要尽责任报道就行，即使有改变也是媒体根据自己的判断做的改变。

郎咸平：我告诉你，我写的关于长虹的文章，我马上寄给你。

赵勇：OK

郎咸平：还有，我写了一本新书，就叫《MBO》，第一章就是长虹！（场下叫好声，激烈掌声）

赵勇：我可以向你保证，你的预言是错误的！

郎咸平：哦，我告诉你，如果这是真的，我替全国老百姓高兴，我替他们谢谢你！（场下叫好声，长时间激烈掌声

 

Davidshi:虽然我并不完全赞同郎教授的说法,因为效率与公平带给社会的效用没有办法用函数表达,因此没有办法求出最优解,也就成为了一个永远争论的话题.但是,我钦佩郎咸平的人格,钦佩他的勇气,我们需要一个这样的极端的人,虽然我们可能并不会依照他的意见行事.

让我们从一个假设的情境开始。假如 15 位同学负责筹办一场同乐会，因为经费和人力的限制，他们决定只提供一种冰饮。至于要提供哪一种，则有三种意见僵持不下：冰红茶 (用 T 表示)、啤酒 (用 B 表示) 还是鸡尾酒 (用 C 表示)。于是他们决定要用最民主的方式解决纷争：不记名投票。大家不假思索地举行了最常见的选举模式：一人一票、投给自己认为最适当的饮料、以获得最高票数的饮料获胜。开票的结果是 T:B:C = 6:5:4，冰红茶获胜。

也许那个筹备会议可以继续进行下一项讨论了。但是，某个人开始咕哝，另一个人听到了就大声一点儿附和，第三个人也开始埋怨，一股不安的情绪突然就爆发了。投票给冰红茶的人要其它人表现民主风度：「少数服从多数嘛」。可是，有人说：「毕竟有 9 个人不喜欢冰红茶啊」。在骚动中，情绪似乎有点失控，许多人七嘴八舌地嚷嚷着，说他们『最』不喜欢冰红茶。

好吧，大家都是好朋友嘛，别为了这种小事伤了和气。有人提议说他听说过另一种投票方法，比较『公平』，那就是所谓的「两轮制」：把第一轮投票结果中最好的两名取出来，所有人对这两个候选饮料再投一次票。如果能够帮助大家和和气气地达成共识，再投一次票也无妨，于是他们就做了。第二轮的投票结果，竟然就是 B:T = 9:6，啤酒获胜。

这样的结果真的解决歧见了吗？很不幸地，不但没有，他们之间变得更针锋相对！看起来，喜欢喝茶的人一票也没有动摇，但是那些失去了鸡尾酒选项的人全部改去支持啤酒了。赞成喝茶的人难掩气愤之情，说你们这些想要喝酒的人联合起来欺负我们。刚才他们至少还会热烈争辩，现在情况更不妙：他们彼此不说话了。

为了打破那空气中令人尴尬的沉默，又有一个人小心地提议，请大家拋弃成见，再来一次。这一次，他提议一个「最科学」的作法：请每个人给每种饮料一个分数，最喜欢的给两分，次喜欢的给一分，不喜欢的不给分。然后计算每种饮料得到的分数总和，最高分的饮料获胜。这听起来毕竟是一个新奇的作法，所以大家虽然意兴阑珊，还是勉强同意了。 15 个人很小心地在选票上填写了分数，计算的结果是 C:B:T = 19:14:12，鸡尾酒获胜。

有人哀号「怎么会三次结果都不一样？」，有人大叫「我不玩了」。为什么三次投票得到三种结果？是有人搞鬼吗？有一些人要和另外一些人作对吗？有人经常改变主意做墙头草吗？总归来说，是这 15 个人不够理性或是民主素养不足吗？选举理论想要阐述的是：可能这并不是那 15 个人的错，而是不同的选举程序会造成不同的结果。
选举程序

所谓选举程序就是一套根据选民所表达的意愿将候选对象排序的规则。这套规则包括了搜集选民意见的规则和计算结果的规则。在数学上，选举程序被视为一个函数，它的输入是一个集合，称为「选民卷宗」，而输出就是候选对象的排序。如果有 N 个选民，卷宗里就有 N 个元素；如果有 K 个选择对象，卷宗里的每个元素就有 K 个项目。拿前面的情境来说，N=15 而 K=3。卷宗里面的一个元素，就代表一位选民心目中对于选择对象的优先级。再用前面的例子，那 15 位筹备委员对于三种冰饮其实都已经心存定见。那个卷宗里面应该有 15 个元素，为了节省空间 (反正那是个不记名投票)，我们将同样的优先级合并在一起，只纪录持同样定见的选民人数，记成以下表格：

卷宗一
人数 心目中的定见
6 T > C > B
5 B > C > T
4 C > B > T

当然，除了透过选票表达之外，一般来说选民并不知道其它人心目中的定见。参照以上卷宗，我们可以清楚地看到，那 15 位筹备委员在三次投票当中，其实都是诚实而且理性地表达了个人心目中的定见。第一次「单票制」，每个人投票给心目中的第一优先饮料，因此 T:B:C = 6:5:4。第二次是让 T 和 B 对决，每个人按照心目中 T 和 B 的相对顺序投票给较优先者，所以 B:T = 9:6。第三次让他们有机会完全表达对那三种饮料的喜好程度，有 6 个人给 T 两分、给 C 一分，有 5 个人给 B 两分、给 C 一分，有 4 个人给 C 两分、给 B 一分，因此 T 共得 12 分、B 共得 14 分、C 共得 19 分，也就是 C:B:T = 19:14:12。

选举理论中定义选民的『诚实』就是按照自己的定见投票 (否则也不叫做不诚实，而是说他『有策略』，选举语言所谓的「弃谁保谁」，就是有策略)；而所谓选民的『理性』就是其心目中的定见符合递移律，也就是说，如果 A > B，而且 B > C，那就一定要 A > C。如果问他冰红茶或啤酒，他选择冰红茶，问他啤酒或鸡尾酒，他选择啤酒，再问他鸡尾酒或冰红茶，他选择鸡尾酒，那就违背了递移律，也就是不理性。

读者或许会抗议：也许我昨天中午和今天晚上的心情不同，所以会做出像这样的选择，那是「人性」，怎么说是「不理性」呢？但是我们现在谈的是投票那个当下的心中定见，那么因为情绪而改变心意的借口就比较不合适了吧？就好象那些筹备委员，如果在第一次投票之后就决定了冰红茶，虽然当时有 9 个人不爽，或许在同乐会当晚也会改变心意，觉得冰红茶确实是最适当的饮料也不一定。不过选举理论要议论的是：选举结果是否反应了选民在投票那个当下的心中定见呢？

那个筹备会议最终如何收场，已经不关我们的事，这个情境故事可以到此结束。我们已经清楚地看到，就算那 15 位选民都诚实而且理性，只是因为采用的选举程序不同，就得到不同的结果。指责他们任何一个人都是无谓而且错误的，只是选举程序决定了选举的结果。

读者当然可以明白，虽然刚才的故事讲的是 15 个人的选举，但是就算改成一千五百万人的选举，类似的情境还是可能发生。读者可能还没有想到的是，刚才的故事中只有三个选择对象，其实，只要选择对象的个数 K > 2，那些聪明的选举理论学者就可以设计一套卷宗，找到 K 种选举程序，使得根据那同一份卷宗，K 种程序可以让那 K 个对象每一个都获胜一次！ (这听起来就像是数学家玩的把戏，不是吗？可是，科学和社会的历史可以表明：不要嘲笑数学家玩的把戏；不管是多么荒诞而不切实际的想法，只要给数学家冥想出来，经常就会发现吻合了科学或社会的某些现象。)

每一个候选人可以拥抱一种让自己获胜的选举程序？这听起来还不够荒诞吗？如果我们不去仔细了解各种选举程序造成的影响，而因规就习地直接将某种选举程序奉为圭臬、让它来主宰着我们的生活，那岂不是更荒唐而可悲？这就是选举理论要探讨的问题：究竟有没有最『公道』的选举程序？回答这个问题之前，当然要先讨论：什么叫做『公道』？

Condorcet 和 Borda

一般认为，选举理论的正式开端是法国人 Condorcet (1743--1794) 在 1785 年发表的论文 Essai sur l'application de l'analyse a la probabilite des decisions rendues a la pluralite des voix, (论数学分析应用于多数决之机率问题)。 Condorcet 的全名很长 [4]，虽然他在 16 岁就首次发表数学论文， 25 岁即因为在积分学方面的研究表现而被选入法国科学院，不过 Wilson 仍然评论他在数学与科学上的贡献微不足道 [9]。相对地，Condorcet 被认为是「法国最后一位启蒙哲学家」，他在法国大革命中扮演的角色，几乎就是美国独立运动中的杰佛逊：作为一个关心平民的贵族知识分子，他起草宪法、鼓吹宗教自由、擘画教育、反对蓄奴。然而，大家都知道法国大革命后来混乱得失去了控制，一夜之间 Condorcet 从英雄变成通缉犯，入狱后第三天就暴毙于地板上，未经审判、死因不明。

Condorcet 的 1785 年论文里面，提出了一种选举程序：他认为一个『公道』的胜选者，必须是与所有其它候选人在捉对投票中都能获胜的那个人。拿卷宗一做例子，Condorcet 的程序要求选民对 T 和 C 投票一次，对 T 和 B 投票一次，还要对 B 和 C 投票一次。如果选民像卷宗一所示地诚实投票，则 T:C = 6:9, T:B = 6:9, B:C = 5:10，所以只有 C 能够在两次捉对投票中都获胜，因此 C 是胜选者。

Condorcet 自己也在论文中表明，他的选举程序可能无法产生结果。例如遇上以下这种卷宗：

卷宗二
人数 心目中的定见
5 T > C > B
5 C > B > T
5 B > T > C

那么三次捉对投票的结果就是 T:C = 10:5, C:B = 10:5, B:T = 10:5，解读为 T > C > B > T，甚至于不符合递移律：即使所有选民都是理性而且诚实的，投票的结果却显得不理性！我们可以将这种情形解释成『平手』，但那只是我们的解释而已，就实际开票结果而言，并不是平手。因此，当 Condorcet 程序产生胜选者的时候，那的确是一个众望所归、似乎没有异议的胜选者。问题就是，它有太大的失败机率；而且就算它可以成功，所耗费的社会成本也未免太高了些。

这就是 Borda (1733--1799) 对 Condorcet 提出的质疑。一般的说法是 Borda 在与 Condorcet 的辩论中提出了他的方法，如今所谓 Borda Count 法，其实就是前述选饮料的假想情境中，第三次投票的方法：每个选民对 K 个候选人严格排序，给自己心目中排序第一的 K-1 分、排序第二的 K-2 分、... 直到排序倒数第二的 1 分、最后一名 0 分。但是根据 Saari 的研究，Borda 早就对法国科学院提出这个选举程序的建议，只是这个议题不太热就被淡忘了，Borda 只是在 Condorcet 发表论文之后旧事重提，这一次就受到重视了。
就像许多数学或科学的历史一样，更晚期的史料表明， Condorcet 和 Borda 都不是他们提倡的选举程序的最初发明人。中古世纪一位传奇的狂人 Lull 就曾经发明过 Condorcet 的方法，而 1433 年 Cusa 批评 Lull 的方法并提出他自己的方法，您猜到了，Cusa 提出的就是今天所谓的 Borda Count。

Borda 也是个有贵族背景的法国知识分子，他在 20 岁提出一份几何学方面的论文， 22 岁在军中获得数学家的职位；他的生涯一直是学术与军旅并行。 1776 至 78 年间，他还担任舰长，带着法国海军越洋帮美国人打了独立战争。 Borda 影响我们最深的一件事，可能是：他定义了「公尺」。原本有人建议以周期为一秒的单摆长度作为公尺的定义，但是 Borda 大力提倡用地球沿着某条经线从北极到赤道的一千万分之一作为公尺的定义。他的理由是要推动公尺作为国际标准；如果使用地球的尺度作为长度定义，那么国际间就没有反对的理由了。其实，我猜想 Borda 还有两个私下的理由。其一，Borda 是当时最精于地表测量的专家，这种公尺的定义使得他更有理由要制造更精确的仪器，对地球做更精确的测量。其二，Borda 是一个十进制的热衷推动者，他的另一项计画是推动一天 10 小时、每小时 100 分钟、每分钟 100 秒的新时间单位。如果成功了，那秒的定义就改变了，而根据秒所定义的长度单位岂不是也要跟着改变，那就太麻烦了。

选举理论学者基本上同意，如果不计成本，应该先执行 Condorcet 方法的选举，如果产生优胜，那就好，否则就应该采用 Borda 的计分方法。问题是，实际上很难不计成本。不过，理论学者倒是利用 Condorcet 方法来协助判断其它选举程序的优劣。他们在理论上探讨许多 (或者所有) 可以让 Condorcet 方法产生优胜的卷宗，假设这个优胜是最具有代表性的当选者，然后比较其它选举程序产生其它优胜 (也就是不够恰当的结果) 的机率如何。结果呢，也许您已经猜到了，在比较过的各种选举程序当中，最容易不符合 Condorcet 优胜的选举程序，就是现在最常用的「一人一票相对多数制」，也就是最前面那个假设情境中第一个采用的选举方法。

虽然 Condorcet 和 Borda 的争辩开启了选举理论，也为后代的学者铺设了研究的方法和典范。不过，他们并没有替『公道』下一个定论，当然也就不能讨论什么选举程序最『公道』。这个问题，还要再等 166 年，在二十世纪中叶，出现一个令人难受但是却被普遍接受的结论。

Arrow 的不可能定理

二十世纪出产了好几个伟大的「不可能」定理。这些数学定理在哲学、经济、科学上，都产生深远而根本的影响。其中一个是 Kenneth Arrow (1921 年生) 在 1951 年提出的博士论文 Social Choice and Individual Values. Arrow 于 1971 年获颁诺贝尔经济学奖。 Arrow 的定理，又称为 Arrow 矛盾，基本上是定义了一套所谓『公道』的标准：

1. 每一个选民的影响力都一样；更进一步说，就是非独裁的。
2. 选民除了不能不理性之外，没有其它任何关于其心目中排序的限制。
3. 如果所有选民都认为 A > B，则选举结果也要显示 A > B。
4. 选举结果关于 A 和 B 的排序，应该只由卷宗内 A 和 B 的相对顺序决定，与任何第三者无关。
5. 如果所有选民都是理性地将选择对象排序，而且诚实投票，则选举的结果也要显示理性的排序。

读者仔细想想，似乎上述五条『公道』的标准是再基本不过的了，这不都是我们对于民主和平等的直觉认识吗？大家实在没有反对或挑剔的余地。

如果您也同意，任何一个『公道』的选举程序，都要符合上述五个条件。那么，我们就可以根据那五个条件来设计『公道』的选举程序，然后在所有『公道』的程序当中，再设法挑选『最公道』的。但是，Arrow 说，省省吧，如果选择对象超过 2 个，那就根本不存在这种选举程序！

如果只有两个候选人，那么许多已知的选举程序其实是相等的，它们都等于「相对多数制」(因为只有两名，相对多数就是绝对多数)。所以我们最熟悉的选举程序就是一个『公道』的程序，而此时并没有『最公道』的问题，因为其它公道的程序都会得到同样的结果。所以，就像台湾 2004 年的大选一样，只有两个候选人的时候，选举程序不是一个值得担心的问题。

但是，如果超过两个候选人，那就居然不存在任何公道的选举程序！请读者注意，这是一个被证明的数学定理，而不是经验法则，也不是实验归纳的结论。就好象许多人在高中时代学习过的一种不可能定理：不可能找到两个正整数 n 和 m，使得 n^2 = 2*m^2。不是我们运气不好，不是我们不够努力或者不够聪明，而是---不可能！

我们已经知道 Condorcet 方法违背了第 5 条，但是 Borda 方法哪里出了问题？其实，我们之前举出的三种选举程序，都会违背第 4 条。我只举一个简单的状况，假设在三种饮料之外，后来又加了一种可能：冰咖啡 (用 K 表示)。而 15 位筹备委员并没有改变原来三种饮料的相对顺序，只是把 K 插入某个位置而已。假设卷宗一变成了卷宗三：

卷宗三
人数 心目中的定见
4 T > K > C > B
2 K > T > C > B
5 B > C > K > T
4 C > B > T > K

如果用一人一票的方式来投票，每个人诚实地投给自己的第一优先一票，就得到 B:T:C:K = 5:4:4:2。与原来的结果 T:B:C = 6:5:4 比较，我们发现 T 和 B 的顺序颠倒了： T 和 B 的相对顺序，受到第三者 K 的干扰。

Arrow 定理的最大众解读，就是说我们必须在残缺的选举程序和独裁者之间，做一个选择。这是多么无奈的情况啊。有些政治学者将这个无奈诉诸于道德、而不是理性，认为人间本无完美，他们用 Arrow 定理当作证据，告诫政治人物即使胜选也要谦冲为怀、与人善处。另一些坚持理性的学者，则企图修改或松动 Arrow 的五个『公道』条件。譬如「同意票制」就松动了第 1 条：每个选民决定是否对每个候选人投同意票，因为每个人在心中划下的界线不同，有些人或许认为只同意自己心目中的第一优先，另外一些人或许会同意所有的候选人，因此每个选民投出去的票数就不一样多了。也有些人企图设计稍微违背第 2 条的选举程序。然而，在 Arrow 之后半世纪，另一位数学经济学教授 Saari 想要证明，真正值得松动的是第 4 条。

Saari 的修订理论

公元 2000 年，Saari 在 Economic Theory 期刊上发表两篇各 50 页的论文，已经引起了相当的重视和讨论。 Saari 的论点之一，是 Arrow 的第 4 条和第 5 条条件会互相「抵销」。他说，既然假设选民是理性的 (Arrow 的证明当中用了这个假设)，选举程序应当要尽可能地检查选民是否真的理性，尽可能有效地从卷宗当中剔除那些不理性的选民 (譬如说，使得被检查出不理性的选票变成废票)。而 Arrow 的第 4 条条件，恰好就限制了选举程序检验选民是否理性的能力。

在这个观点下，「单一选票相对多数制」又显示出它最大的弱点：它是最不能检验不理性的制度，因此是最差劲的制度。因为，在这个制度之下，选票只反应出来选民的第一优先，而完全遗失了其它的候选人资料，在选举程序中无法得知选民对第二优先以后的候选人，是理性的对待还是不理性的。

在这个哲学引领之下，Saari 提议修改 Arrow 的第 4 条，将之稍微放宽，只加上三个字：
4'. 选举结果关于 A 和 B 的排序，应该只由卷宗内 A 和 B 的相对顺序和距离决定，与任何第三者无关。

所谓『距离』的技术性定义并不困难，但是需要多一点的篇幅，我们只好割舍这个细节。
如果我们可以接受将 Arrow 的 4. 换成 Saari 的 4' 而还是认为那是『公道』的话，那么 Saari 证明了：Borda Count 选举程序是『公道』的！当然，我们这里关心的是超过两个候选人的情形。这一篇报导文章当中提到的其它选举程序，在修改后的标准之下，都还是不够公道。

结语

读者或许已经一边读一边产生疑问，譬如为什么不讨论两票制选举程序呢？为什么没提到对每个候选人投同意票的方法呢？为什么不容许选民对部份选择对象不分高下呢 (例如冰红茶 > (啤酒 = 鸡尾酒))？如何遏止或减少选民运用策略投票呢？其实，选举理论有非常丰富的发展，除了这里介绍的『公道』定义之外，还有其它见仁见智的看法，也还有可辩论的空间。选举理论还跟社会福利法案的经济数学有关，当然又可以推展成工业、经济各种方面的决策理论 (decision theory)，那里又有许多有趣而且和我们的生活密切相关的问题，读者可以参考以下书目做延伸阅读。不过，以下书目倾向于数学 (和经济数学) 观点，有些读者或许有兴趣看看政治学观点，例如 Riker 和 Brams 这两位学者的看法。
参考资料

1. E. Klarreich, "Election Selection," Science News Online, 162(2002). <www.sciencenews.org/20021102/bob8.asp>
2. D. Mackenzie, "Making sense out of consensus," SIAM News, 33(2000), p.1,8.
3. D. Newman, "选举理论及比例代表制," 香港岭南学院政治学与社会学系报告 (中译本), 1998. <www.hkdf.org/seminars/980301/newman-c.doc>
4. J. J. O'Connor and E. F. Robertson, "Marie Jean Antoine Nicolas de Caritat Condorcet," The MacTutor History of Mathematics archive, 1996. <www-history.mcs.st-andrews.ac.uk/history/Mathematicians/Condorcet.html>
5. J. J. O'Connor and E. F. Robertson, "The history of voting," The MacTutor History of Mathematics archive, 2002. <www-history.mcs.st-andrews.ac.uk/history/HistTopics/Voting.html>
6. J. J. O'Connor and E. F. Robertson, "Jean Charles de Borda," The MacTutor History of Mathematics archive, 2003. <www-history.mcs.st-andrews.ac.uk/history/Mathematicians/Borda.html>
7. D. G. Saari, Chaotic elections! A mathematician looks at voting, American Mathematical Society, 2001.
8. D. G. Saari, Decisions and elections, explaining the unexpected, Cambridge University Press, 2001.
9. E. O. Wilson, Consilience, the unity of knowledge, 梁锦鋆译, 《知识大融通》天下文化书坊, 2001.

2002 年诺贝尔经济学奖获得者、心理学家卡尼曼（ Kahneman
）带给人们的"前景理论"新方向。诺贝尔经济学奖的学术远见，历来被视为当代经济学的风向标。不少赫赫有名的经济理论，当年正是从诺贝尔奖开始走向巅峰，为大众所熟知的。刚刚获此殊荣的"前景理论"自然成为世人关注的热门理论。作为"前景理论"基石的心理学对经济学产生的重大影响，也自然重又为世人所关注所重视。
　　而心理学的吃香，本身也折射出"9·11事件"以后弥漫在世人心中的不确定情绪。传统经济学崇尚的是基于精密数学模型的理性主义，而心理学则强调实验，认为人的理性是有限的。回首2002
年，世界经济尚未走出低谷，恐怖袭击时有发生，海湾局势又开始日趋紧张……多事之秋，人们转而从心理学中寻求对财富的理解，也在情理之中。
　　卡尼曼在做诺贝尔演讲时，特地谈到了一位华人学者的研究成果，他就是芝加哥大学商学院终身教授、中欧国际工商学院行为科学中心主任奚恺元教授。奚教授用心理学来研究经济学、市场学、决策学等学科的问题，是这个领域的主要学者之一。日前，奚教授在复旦大学和中欧工商学院发表演讲，采用大量的实例阐释了前景理论与传统经济学的区别，以及心理学对传统经济学的修正。《财富周刊》在本文中截取的，正是演讲中的精彩片段。细细读来，您会发现：小到个人购物消费，企业的风险决策，大到国家公共政策的制定，社会上林林总总的财富现象，都与心理学有着千丝万缕的联系。
　　2003年，让我们换个视角看财富。

　　看上去很美---在差的物品上花更多的钱
　　如果有两个匹萨，他们的配料和口味等其它方面完全相同，只不过一个比另外一个更大一点，你是不是愿意为大的匹萨支付更多的钱？
　　答案似乎毫无疑问是肯定的。人应该都是理性的，对于好的东西和坏的东西，人们总是愿意为好的东西支付更多的钱。可是，在现实生活中，人的决策却并不总是如此英明。
　　来看一个奚教授于1998
年发表的冰淇淋实验。现在有两杯哈根达斯冰淇淋，一杯冰淇淋A有7盎司，装在5盎司的杯子里面，看上去快要溢出来了；另一杯冰淇淋B是8盎司，但是装在了10盎司的杯子里，所以看上去还没装满。你愿意为哪一份冰淇淋付更多的钱呢？
　　如果人们喜欢冰淇淋，那么8盎司的冰淇淋比7盎司多，如果人们喜欢杯子，那么10盎司的杯子也要比5盎司的大。可是实验结果表明，在分别判断的情况下（评点：也就是不能把这两杯冰淇淋放在一起比较，人们日常生活中的种种决策所依据的参考信息往往是不充分的），人们反而愿意为分量少的冰淇淋付更多的钱。实验表明：平均来讲，人们愿意花2.26
美元买7盎司的冰淇淋，却只愿意用1.66 美元买8盎司的冰淇淋。
　　这契合了卡尼曼等心理学家所描述的：人的理性是有限的。人们在做决策时，并不是去计算一个物品的真正价值，而是用某种比较容易评价的线索来判断。比如在冰淇淋实验中，人们其实是根据冰淇淋到底满不满来决定给不同的冰淇淋支付多少钱的。（评点：呵呵，哈根达斯不常吃，太贵，麦当劳那个平时卖2元、炎夏季节1元的冰淇淋蛋筒倒是吃的人很多。整个螺旋形的冰淇淋高高地堆在蛋筒之外，虽然三口两口就吃完了，但看起来就是感觉很多、很超值。还有肯德基的薯条，常听朋友说买小包的最划算，其实又没谁一根根数过，不过是小包的包小，看上去装得满扑扑的罢了。人们总是非常相信自己的眼睛，实际上目测最靠不住了，聪明的商家就善于利用人们的这种心理，制造"看上去很美"的效果。）
　　再来看一个奚教授做的餐具的实验。比方说现在有一家家具店正在清仓大甩卖，你看到一套餐具，有8个菜碟、8个汤碗和8个点心碟，共24件，每件都是完好无损的，那么你愿意支付多少钱买这套餐具呢？如果你看到另外一套餐具有40件，其中24件和刚刚提到的完全相同，而且完好无损，另外这套餐具中还有8个杯子和8个茶托，其中2个杯子和7个茶托都已经破损了。你又愿意为这套餐具付多少钱呢？结果表明，在只知道其中一套餐具的情况下，人们愿意为第一套餐具支付33美元，却只愿意为第二套餐具支付24美元。
　　虽然第二套餐具比第一套多出了6个好的杯子和1个好的茶托，人们愿意支付的钱反而少了。因为到底24件和31件算是多，还是少，如果不互相比较是很难引起注意的，但是整套餐具到底完好无缺还是已经破损，却是很容易判断的。瞧，人们还是依据比较容易判断的线索做出判断的，尽管这并不划算。（评点：这是"完整性"概念，一套餐具件数再多，破了几个也得归入次品，人们要求它廉价是理所当然的，宁为玉碎，不为瓦全嘛。不过，商家也可以善加利用人们认为次品必廉价的心理，比如一套好好的家具，五斗橱上蹭破块漆、掉了个原装把手，只能作为处理品卖了，有的商家脑筋急转弯，把价格抬高一倍，再打个大大的叉，下面写上对折处理，实际上还是原来的价，结果反而一下子卖出去了。且不论是否有欺诈的嫌疑，但完整性概念还是有好的应用。在为人处事上也用得到，常言道"多做多错，少做少错，不做不错"，就是说一个人做好了20件事，只要有两、三件做错了、没做好，另外一个人只做了10件事，但都做好了，别人对第二个人的评价往往比对第一个人高。所以有一种观点认为，人还是应该根据自己的能力，踏踏实实地做事，把损失降到最少就是得益。）其实，大到联合国的公共决策都可能发生这种偏差。来看这样一个实验。比如说太平洋上有小岛遭受台风袭击，联合国决定到底给这个小岛支援多少钱。假设这个小岛上有1000
户居民，90％居民的房屋都被台风摧毁了。如果你是联合国的官员，你以为联合国应该支援多少钱呢？但假如这个岛上有18000
户居民，其中有10％居民的房子被摧毁了（你不知道前面一种情况），你又认为联合国应该支援多少钱呢？从客观的角度来讲，后面一种情况下的损失显然更大。可实验的结果显示，人们觉得在前面一种情况下，联合国需要支援1500
万美元，但在后面一种情况下，人们觉得联合国只需要支援1000
万美元。据说，这个实验从一般的市民到政府官员，屡试不爽。（评点：这个故事对于政府的决策是很有参考价值的。）

　　赌徒永远口袋空空---钱和钱是不一样的
　　钱就是钱。同样是100
元，是工资挣来的，还是彩票赢来的，或者路上拣来的，对于消费者来说，应该是一样的。可是事实却不然。一般来说，你会把辛辛苦苦挣来的钱存起来舍不得花，而如果是一笔意外之财，可能很快就花掉了。
　　这证明了人是有限理性的另一个方面：钱并不具备完全的替代性，虽说同样是100
元，但在消费者的脑袋里，分别为不同来路的钱建立了两个不同的账户，挣来的钱和意外之财是不一样的。这就是芝加哥大学萨勒（
Thaler ）教授所提出的"心理账户"的概念。
　　比如说今天晚上你打算去听一场音乐会。票价是200
元，在你马上要出发的时候，你发现你把最近买的价值200
元的电话卡弄丢了。你是否还会去听这场音乐会？实验表明，大部分的回答者仍旧会去听。可是如果情况变一下，假设你昨天花了200
元钱买了一张今天晚上的音乐会票子。在你马上要出发的时候，突然发现你把票子弄丢了。如果你想要听音乐会，就必须再花200
元钱买张票，你是否还会去听？结果却是，大部分人回答说不去了。
　　　可仔细想一想，上面这两个回答其实是自相矛盾的。不管丢掉的是电话卡还是音乐会票，总之是丢失了价值200
元的东西，从损失的金钱上看，并没有区别，没有道理丢了电话卡后仍旧去听音乐会，而丢失了票子之后就不去听了。原因就在于，在人们的脑海中，把电话卡和音乐会票归到了不同的账户中，所以丢失了电话卡不会影响音乐会所在账户的预算和支出，大部分人仍旧选择去听音乐会。但是丢了的音乐会票和后来需要再买的票子都被归入同一个账户，所以看上去就好像要花400
元听一场音乐会了。人们当然觉得这样不划算了。
　　（评点：把不同的钱归入不同的账户，这就是为什么赌徒的口袋里永远没钱的道理，输了当然没什么好说的，赢了，反正是不劳而获来得容易，谁愿意存银行啊？从积极的方面讲，不同账户这一概念可以帮助制订理财计划。比如一家单位的员工，主要收入由工资---用银行卡发放、奖金---现金发放构成，节假日和每季度还有奖金，偶尔炒个股票、邮币卡赚点外快，那么可以把银行卡中的工资转入零存整取账户作为固定储蓄，奖金用于日常开销，季度奖购买保险，剩余部分用于支付人情往来，外快则用来旅游休闲。由于在心理上事先把这些钱一一归入了不同的账户，一般就不会产生挪用的念头）
　　类似的概念还可以帮助政府制定政策。比方说，一个政府现在想通过减少税收的方法刺激消费。它可以有两种做法，一个是减税，直接降低税收水平，另外一种是退税，就是在一段时间后返还纳税人一部分税金。从金钱数额来看，减收5％的税和返还5％的税是一样的，但是在刺激消费上的作用却大不一样。人们觉得减收的那部分税金是自己本来该得的，是自己挣来的，所以增加消费的动力并不大；但是退还的税金对人们来说就可能如同一笔意外之财，刺激人们增加更多的消费。显然，对政府来说，退税政策比减税政策，达到的效果要好得多。

　　痛苦让人记忆犹新---人人怕风险，人人都是冒险家
　　面对风险决策，人们是会选择躲避呢，还是勇往直前？
　　让我们来做这样两个实验---
　　一是有两个选择，A是肯定赢1000 元，B是50％可能性赢2000
元，50％可能性什么也得不到。你会选择哪一个呢？大部分人都选择A，这说明人是风险规避的。
　　二是这样两个选择，A是你肯定损失1000 元，B是50％可能性你损失2000
元，50％可能性你什么都不损失。结果，大部分人选择B，这说明他们是风险偏好的。
　　可是，仔细分析一下上面两个问题，你会发现他们是完全一样的。假定你现在先赢了2000
元，那么肯定赢1000 元，也就是从赢来的2000 元钱中肯定损失1000
元；50％赢2000
元也就是有50％的可能性不损失钱；50％什么也拿不到就相当于50％的可能性损失2000 元。
　　由此不难得出结论：人在面临获得时，往往小心翼翼，不愿冒风险；而在面对损失时，人人都成了冒险家了。这就是卡尼曼"前景理论"的两大"定律"。
　　"前景理论"的另一重要"定律"是：人们对损失和获得的敏感程度是不同的，损失的痛苦要远远大于获得的快乐。让我们来看一个萨勒曾提出的问题：假设你得了一种病，有万分之一的可能性（低于美国年均车祸的死亡率）会突然死亡，现在有一种药吃了以后可以把死亡的可能性降到零，那么你愿意花多少钱来买这种药呢？那么现在请你再想一下，假定你身体很健康，如果说现在医药公司想找一些人测试他们新研制的一种药品，这种药服用后会使你有万分之一的可能性突然死亡，那么你要求医药公司花多少钱来补偿你呢？在实验中，很多人会说愿意出几百块钱来买药，但是即使医药公司花几万块钱，他们也不愿参加试药实验。这其实就是损失规避心理在作怪。得病后治好病是一种相对不敏感的获得，而本身健康的情况下增加死亡的概率对人们来说却是难以接受的损失，显然，人们对损失要求的补偿，要远远高于他们愿意为治病所支付的钱。
　　不过，损失和获得并不是绝对的。人们在面临获得的时候规避风险，而在面临损失的时候偏爱风险，而损失和获得又是相对于参照点而言的，改变人们在评价事物时所使用的观点，可以改变人们对风险的态度。
　　比如有一家公司面临两个投资决策，投资方案A肯定盈利200
万，投资方案B有50％的可能性盈利300 万，50％的可能盈利100
万。这时候，如果公司的盈利目标定得比较低，比方说是100 万，那么方案A看起来好像多赚了100
万，而B则是要么刚好达到目标，要么多盈利200
万。A和B看起来都是获得，这时候员工大多不愿冒风险，倾向于选择方案A；而反之，如果公司的目标定得比较高，比如说300
万，那么方案A就像是少赚了100 万，而B要么刚好达到目标，要么少赚200
万，这时候两个方案都是损失，所以员工反而会抱着冒冒风险说不定可以达到目标的心理，选择有风险的投资方案B。可见，老板完全可以通过改变盈利目标来改变员工对待风险的态度。
　　再来看一个卡尼曼与特沃斯基的著名实验：假定美国正在为预防一种罕见疾病的爆发做准备，预计这种疾病会使600
人死亡。现在有两种方案，采用X方案，可以救200
人；采用Y方案，有三分之一的可能救600
人，三分之二的可能一个也救不了。显然，救人是一种获得，所以人们不愿冒风险，更愿意选择X方案。
　　现在来看另外一种描述，有两种方案，X方案会使400 人死亡，而Y方案有1/3
的可能性无人死亡，有2/3 的可能性600
人全部死亡。死亡是一种失去，因此人们更倾向于冒风险，选择方案B。
　　而事实上，两种情况的结果是完全一样的。救活200 人等于死亡400 人；1/3
可能救活600 人等于1/3
可能一个也没有死亡。可见，不同的表述方式改变的仅仅参照点---是拿死亡，还是救活作参照点，结果就完全不一样了。
　　奚教授介绍，这是新经济学对微观经济学很重要的一个内容---风险决策理论的修正。传统的经济学是一个规范性的经济学，也就是教育人们应该怎样做。而受心理学影响，经济学更应该是描述性的，它主要描述人们事实上是怎样做的。风险理论演变经过了三阶段：从最早的期望值理论（
expectedvalue theory ），到后来的期望效用理论（ expectedutilitytheory
），到最新的前景理论（ prospecttheory
）。其中前景理论是一个最有力的描述性理论。
　　概括来说，前景理论有以下三个基本原理：（a）大多数人在面临获得的时候是风险规避的；（b）大多数人在面临损失的时候是风险偏爱的；（c）人们对损失比对获得更敏感。
　　前景理论有很多应用。除了上面谈到的例子之外，奚教授又谈到了另外一个应用：怎样公布好消息和坏消息。如何发布消息甚至可以影响股市的走势。如果说一家公司要向它的股东/股票持有人公布一项好消息，那么以什么样的方式公布这个好消息才能使它产生最积极的效果呢？如果要公布的是一项坏消息，公司又该如何做才能最大程度地减少这个消息的不利影响呢？
　　奚教授讲到了最早由 Thaler 提出的四个原则：
　　（a）如果你有几个好的消息要发布，应该把它们分开发布。比如假定今天你老板奖励了你1000
块钱，而且你今天在一家百货商店抽奖的时候还抽中了1000
块钱，那么你应该把这两个好消息分两天告诉你妻子，这样的话她会开心两次。根据前景理论，分别经历两次获得所带来的高兴程度之和要大于把两个获得加起来一次所经历所带来的总的高兴程度。
　　（b）如果你有几个坏消息要公布，应该把它们一起发布。比方说如果你今天钱包里的1000
块钱丢了，还不小心把你妻子的1000
块钱的手机弄坏了，那么你应该把这两个坏消息一起告诉她。因为根据前景理论，两个损失结合起来所带来的痛苦要小于分别经历这两次损失所带来的痛苦之和。
　　（c）如果你有一个大大的好消息和一个小小的坏消息，应该把这两个消息一起告诉别人。这样的话，坏消息带来的痛苦会被好消息带来的快乐所冲淡，负面效应也就少得多。
　　（d）如果你有一个大大的坏消息和一个小小的好消息，应该分别公布这两个消息。这样的话，好消息带来的快乐不至于被坏消息带来的痛苦所淹没，人们还是可以享受好消息带来的快乐。
　　奚教授认为，不仅是个人可以应用这些原则来影响他们所关注的人的高兴程度，公司也同样可以用这些原则影响股票持有者的投资行为。

　　让人人拥有快乐---最大化人们的幸福
　　想不想换一个工资更高的工作？
　　当然想。
　　为什么要追求更多的工资呢？
　　为了生活更富裕。
　　那么生活更富裕为了什么呢？
　　……
　　归根究底，人们最终在追求的是生活的幸福，而不是有更多的金钱。因为，从"效用最大化"出发，对人本身最大的效用不是财富，而是幸福本身。
　　传统经济学认为增加人们的财富是提高人们幸福水平的最有效的手段。但奚教授认为，财富仅仅是能够带来幸福的很小的因素之一，人们是否幸福，很大程度上取决于很多和绝对财富无关的因素。举个例子，在过去的几十年中，美国的人均
GDP
翻了几番，但是许多研究发现，人们的幸福程度并没有太大的变化，压力反而增加了。这就产生了一个非常有趣的问题：我们耗费了那么多的精力和资源，增加了整个社会的财富，但是人们的幸福程度却没有什么变化。这究竟是为什么呢？
　　奚教授指出，人们到底是不是幸福，取决于许多和绝对财富无关的因素。鉴于前人的研究基础上，奚教授正在发展一种新的、严格的理论来研究如何最大化人们的幸福。和经济学（
Economics ）相对应，奚教授把这种科学叫做"幸福学"（ Hedonomics
）。这个理论提出：我们的最终目标不是最大化财富，而是最大化人们的幸福。
　　那么除绝对财富外，还有哪些因素在影响我们的幸福呢？
　　时间性的比较和社会的比较可以给人们带来幸福感。比如你最近在上海的市中心买了一套别墅，你觉得很开心。但实际上你觉得开心只有很少一部分因为你住在这样的房子里给你带来的，更多的是因为比较而产生的。从时间性比较来说，如果你以前住在阁楼里，那么现在你住别墅你会感到非常幸福。如果你以前住的是花园洋房，那么你不会感到特别开心。从社会性比较来说，如果你和你周围的人，你的朋友同事进行比较时发现，其他人都还住在普普通通的公房，而你现在有自己的别墅，你当然会很开心。如果说你周围的人现在已经都住在更好的地方了，那么你就算住在别墅里感觉舒服，你也不会非常开心。
　　幸福的另外一个来源是脉冲式的变化所带来的。如果一个人一直过着优越的生活而没有什么变化，他是不会比一般人幸福的。也就是说，舒适并不是幸福的重要因素。而如果一个人本身生活水平不是特别高，但是他时不时地会有一些起伏变化，比如旅游、探险等，这些脉冲式的快乐则能使人感觉到更加幸福。（评点：美国人是世界上最富有的，但据调查欧洲人普遍感到比美国人幸福，欧洲人虽然住的房子比美国人小、开的车子也比美国人小，但他们省下了钱来度假。不一样的生活方式，产生了不同的幸福感。这是一个很好的教益，公司不妨鼓励员工好好利用每年的休假，员工感到幸福的同时，对公司的认同感也会提升。）奚教授又举了一个简单而耐人寻味的例子，现在到年底了，许多公司都会发放奖金给员工。比方说有两种选择，一是发1200
元现金给员工，另一种是发给员工两张上海最好的法国餐厅的就餐券，价值1200
元。哪个更好呢？肯定是前面一种更实惠，而且如果把这两种方法给员工选择的话，人们也会选择前面一种。但如果你把这两种奖励分别给两组员工（他们不知另一组所获奖励），则是拿到后者（1200
元就餐券）的员工在多年后还会津津乐道谈起此事，长久的快乐记忆有助于增加员工愿为公司效力的凝聚力。
　　同样的道理在员工报酬方面是很有用的。假定你是一家公司的CEO，你有两种支付员工报酬的方式。一种方式你可以给员工支付定额的高薪，另一种方式你可以给员工相对低一些的工资，但是时不时给他们一些奖励。客观来讲，你的公司第一种方式中花的钱更多，但是奚教授指出，你的员工会在第二种方式中更高兴，而这个时候公司花的钱还更少！（评点：当然，如果你的公司现在已经采取的是类似第一种的支付定额高薪的方式，那么现在要转换成第二种支付方式已晚，因为降低工资总是让员工很不开心的。）我们无法讳言这样的现实：追求财富是人的本能。人人都在希望自己的钱包变得更鼓，人人都希望自己有朝一日成为富翁。
　　但我们同样无法回避这样的事实，社会资源的总量是有限的，至少在现在这个阶段，我们不可能期望人人都成为富豪。富裕阶层与弱势群体之间的贫富鸿沟也不可能完全消失。
　　从这个意义上，"终极目标是幸福的最大化"的论断，为我们打开了一扇新的视窗。绝对财富的鸿沟无法填平，而幸福感却会将可能被每一个人所拥有。我们关注财富人生，希望财富增加的时候，幸福感也能与日俱增。我们同样关注弱势群体，希望每一个普通百姓都拥有幸福。增加全社会的幸福感，这是政府的责任，也理应成为社会上每一个成员自发的追求。当然，社会在进步，满足感和不满足感都是相对的，不以偏概全，新经济学可以引导看事物好的一面，不把坏的一面放大，来让人们获得幸福感。
　　21世纪，是追求幸福的世纪。

　　卡尼曼和前景理论
　　瑞典皇家科学院称，卡尼曼因为"将来自心理研究领域的综合洞察力应用在了经济学当中，尤其是在不确定情况下的人为判断和决策方面作出了突出贡献"，摘得2002
年度诺贝尔经济学奖的桂冠。
　　长期以来，正统经济学一直以"理性人"为理论基础，通过一个个精密的数学模型构筑起完美的理论体系。而卡尼曼教授等人的行为经济学研究则从实证出发，从人自身的心理特质、行为特征出发，去揭示影响选择行为的非理性心理因素，其矛头直指正统经济学的逻辑基础---理性人假定。
　　其实，早在20世纪50年代就有人开始研究行为经济学，但早期的研究比较零散。直到20世纪70年代，才由卡尼曼与特沃斯基（
Tversky
）对这一领域进行了广泛而系统的研究。行为经济学强调，人们的行为不仅受到利益的驱使，而且还受到多种心理因素的影响。前景理论把心理学研究和经济学研究有效地结合起来，揭示了在不确定性条件下的决策机制，开拓了一个全新的研究领域。从这个意义上说，卡尼曼的获奖，有可能改变未来经济学的发展方向。

明年亚洲出口成长将出现衰退，由今年的17.5%，下滑至明年的11.7%，使得亚洲（不含日本）明年的GDP成长率来到6.2%，低于今年的6.9%，目前景气循环将出现软著陆。这波循环的期间或强度都已超过上一波，1992到1995年间，本区域的出口平均成长率为16.4%，而2001到2005年间则是18.3%。

制造与资金流向的全球化，造成前景气循环得以延长。全球游资无法推升通货膨胀，系因为中国及其他新兴经济体加入，使得货物供应的价格弹性不断增加，也让全球央行得以维持低利率环境。

低廉成本的资金大量流入各种资产，让资产价格获得支撑并刺激需求。而全球房地产市场正是这波需求创造的中心，估计目前全球资产泡沫（主要在房地产）高达15兆美元，是有史以来最大的规模。

泡沫总在出乎众人意料时幻灭：1990年美国书店到处可见讚扬日本经济模式的出版品，1996年世界银行才刚发表「东亚奇迹」报告，2000年时几家大型基金公司才抛开对科技股的长期怀疑论，买进那斯达克（Nasdaq）的热门股。历史总是充满不少认为泡沫会持续一辈子的例子，都是活生生的教训。

现在这个资产泡沫终会结束。只要通膨压力低，央行不会借由紧缩银根，让泡沫破灭。以中国目前产能过度的程度，很难想像通膨会超乎控制，所以我们认为最有可能引爆泡沫的，会是某新兴经济体因为内部结构脆弱所引发的危机。

这一波泡沫中心是中国和印度，届时受创将最惨重。中国的投资需求建立对未来的过度乐观上，将出口所得做无生产力的投资，导致产能过度、建筑物閒置率过高。历史告诉我们，这种乐观常常顿时变成悲观，届时资产价格将大幅修正，连带需求崩盘。

与美国类似，印度也仰赖外资流入，支持消费导向的成长。但是在美国短期利率持续走升之际，维持这种乐观的代价也越来越高，信心一旦转换，印度很可能重演1997年东南亚因为资金迅速外流经济重创的情境。

虽然我们预期明年亚太地区景气只有微幅修正，但是投资人依旧要留意风险。一但国际资金对中国或印度的信心由正转负，投资人要立刻降低投资组合中的Beta值。投资人可以相信，重点是要做好随时出场的准备。

与张五常聊中国的货币制度

自从《汇率战略论》以来，张五常写了很多关于人民币汇率的问题的文章，说朱镕基无意中发明了一项很好的货币制度，就是让人民币以一个可以在市场成交的指数为锚。但需要改进的是，人民币应该从以美元为锚改成以一篮子商品为锚。

前些天与J老师聊天，他说还是没有弄明白什么是以一个可以在市场成交的指数为锚。于是昨晚张五常来电话的时候，我就以这个问题为聊天的主题。难得张五常不厌其烦地回答我一个又一个问题，终于让我完全彻底地明白了他的意思。

张五常向我解释的时候是从金本位制开始说的，当时我觉得很不耐烦，因为这些东西我都知道，本科时就已经在“国际金融”这门课里学过了。我急于知道的是布雷顿森林体系崩溃后的事情。其实这些事情在教科书里也学过，但我开始时就模糊地意识到，张五常对这些事情的理解与教科书的叙述不同，因此我想知道的是到底他的理解是什么。其实我最终理解张五常的想法的关键，就是在于辨识清楚他的理解与教科书的不同在哪里（BTW，其实这是理解张五常的所有想法——而不仅仅是关于货币制度与汇率制度的想法——的关键）。但是，现在我完全理解了张五常的想法之后，就发现如果我来陈述的话，也必须从金本位制说起。

金本位制是各国货币与黄金以固定的比率挂钩（用张五常的说法，就是以黄金为货币的锚）。布雷顿森林体系是金本位制的一种变形（金汇兑制），是美元与黄金挂，各国货币与美元挂，因此各国货币是间接地与黄金挂。但无论是直接还是间接，总之本质上都是货币与黄金以固定的比率挂。由于所有货币都与黄金挂，不同货币之间的比率（汇率）自然而然就是固定的，因此金本位制是天然、纯粹的“固定汇率制”。

这里需要区分两个看起来很相似，但其实有着微妙而重要区别的概念。一个是上述的“汇率固定”，另一个是“币值稳定”。前一个概念很清楚，就是不同货币之间的交换比率固定不变。后一个概念是指货币与商品（如黄金）之间的交换比率稳定不变。在金本位制下，这两件事情是同一件事情。因为一国货币与黄金挂了钩，该国货币的币值当然是稳定了的（稳定于黄金的价值之上）；而所有国家的货币都与黄金挂钩，因此互相之间的交换比率（汇率）也就固定了。

教科书上说金本位制的优点，往往着重的是说它在“汇率固定”方面的优点（汇率市场不会大起大落，消除了人们从事对外贸易与对外投资的汇兑风险）。但张五常说金本位制好，是指它在“币值稳定”方面的优点。因此当我说网上有人认为他主张固定汇率制时，他马上断然地矢口否认。事实上，我们可以看到他在《不要忘了货币的基本用途》一文中反复强调的是，货币的出现是为了降低交易费用，而这交易显然不是特指对外活动中的交易，而是泛指一切无论是发生在国内还是国外的交易。币值稳定时，商品价格的波动就纯粹是由于不同商品之间的交换比率（相对价格）发生变化，而不是同时包含了货币与商品之间的交换比率的变动，因此价格传递的信息就是准确、清楚、不含杂质（即不含币值不稳的信息）的，也就是以货币协助人们进行商品交易的费用（使用货币制度的费用）降到最低。而张五常一再地说货币必须有锚，无非也是为了尽可能实现“币值稳定”，从而减少使用货币的费用。

因此，金本位制最大的优点不是“汇率固定”（虽然这确实是它的优点之一），而是“币值稳定”。但金本位制有一个很大的缺陷，就是黄金的供应量不足！这是导致布雷顿森林那样的变形的金本位制崩溃的根本原因——美国拿不出那么多的黄金来兑换美元。

布雷顿森林体系崩溃之后，按教科书的说法，发达国家使用的是浮动汇率制，发展中国家使用的是钉住美元（有些曾经是法国殖民地的非洲国家是钉住法郎）的固定汇率制。张五常则认为，布雷顿森林体系崩溃之后，美国使用的是以通胀率、失业率等一系列经济指标为锚的货币制度，美国以外的所有国家使用的是以美元为参考标准的dirty float（“管理浮动制”），因此已经没有国家使用真正的固定汇率制。但最关键的重点，是这时各国引入了货币政策。

在金本位制的时代，货币供应量是自动地由黄金供应量来决定的，因此政府不可能自主地调整，也就不可能有货币政策。但布雷顿森林体系崩溃之后，各国的货币至少在一定程度上是浮动的，政府也就可以调整货币供应量，也就有了使用货币政策的空间。

先谈美国的情况。像格林斯潘那样的主持中央银行的首脑，看着通胀率、失业率等一系列经济指标来调整利率，从而调整货币供应量。按教科书的说法，他是在运用货币政策：通胀率高时，加息，减少货币供应量，使通胀率回落；失业率高时，减息，增加货币供应量，使失业率回落。按张五常的说法，这表明美国的货币制度是以通胀率、失业率等指数（指标）为锚。教科书的意思是，调整货币供应量的目的是为了调整经济；张五常的意思是，调整货币供应量的目的是为了稳定币值。

但就美国而言，这两种目的表现在行为上并没有区别：不管目的是调整经济还是稳定币值，反正都是格林斯潘看着通胀率、失业率等指标或指数来调整货币供应量。或者把教科书和张五常的看法都综合起来：调整货币供应量同时可以实现两种目的，其一是调整了经济，其二是稳定了币值。这无非就是所谓的货币政策的内部目标与外部目标。

而在张五常看来，美国的货币制度最大的问题，是通胀率、失业率等指数不可以在市场上成交，这个锚就显得模糊不清——没有价格机制来迅速而准确地传递关于这个锚的信息，全靠格林斯潘看着滞后的统计数据作出滞后的调息决策。

再说美国以外的国家的情况。无论是发达国家还是发展中国家的货币制度都具有两个特点：其一是一定程度上钉住美元（管理浮动），其二是国内实行反经济周期的货币政策。这样一来，货币供应量的调整是为了稳定币值（钉紧美元）还是调整经济（反经济周期）就不完全是同一种行为了。国内经济状况发生变化，要以货币政策调整经济就必须改变货币供应量。但如果美国经济没有发生相应的变化，改变货币供应量就会影响本国货币与美元之间的数量对比，也就改变了交换比率（汇率），不能完全钉住美元了。

为了解决这个矛盾，各国实行过的有两种方法。其一，是实施外汇管制，让国内的货币流通与外汇市场上的货币流通割裂开来。这样国内的货币供应量增加，也不会影响外汇市场上本国货币的供应量。但外汇管制本质上是价格管制，会带来大量恶果，这不是本文的重心，就不加以论述了。

其二，是以外汇储备来守住汇率。例如，当为了国内的经济目标而要增加货币供应量时，本国货币在外汇市场上会面临对美元贬值的压力。这时中央银行就抛出美元储备，使外汇市场上本国货币与美元的数量对比大致保持在钉住的汇率水平上。不过，这并不是真正的固定汇率制，更准确地说是一种管理浮动制。因为一国的外汇储备有限，中央银行只是在认为汇率波动过于剧烈时抛出美元，从而在一定程度上使汇率的变动比较平缓地进行调整。所以前面说的是“一定程度上”钉住美元，这“程度”有多大，视各国的实际情况与外人对中央银行能否守住汇率的信心不同而不同，弹性非常大。而这就为索罗斯一类的炒家提供了可乘之机，特别是，当要守住的是不让本国货币贬值时，一国必须有足够的外汇储备。然而，在杠杆性的金融工具充斥的现代外汇市场上，当人们对一国货币能否钉住美元失去信心时，该国的外汇储备永远不可能是“足够”的，92年的英镑危机、97年的东南亚金融风暴都说明了这一点。

我对于张五常所说的朱镕基无意发明了很好的货币制度的说法中所不能明白的，是人民币挂住美元，与其他国家钉住美元的制度到底有什么不同。开始时我听来听去，都觉得只不过是中国对于守住人民币的汇率态度绝对坚决，97金融风暴时说不贬值就是不贬值；其它国家却是言而无信，这边厢信誓旦旦说不贬值，那边厢政府官员自己先就抢着进行兑换美元的“大逃亡”。似乎只是因为朱镕基个人的强硬作风起了作用，而不是制度本身就有着内在的抗御国际炒家的稳定机制。

直到张五常提到其它国家是用外汇储备来守汇率，而中国的货币制度顶多只需少量的外汇储备时，这才是终于触及到核心问题。因为即使其它国家也强硬，但外汇储备见底，弹尽粮绝，想守也守不住，即使不是言而无信，也是无能为力。但中国的货币制度是怎么运作的？根据张五常的解释，假设人民币挂的是黄金（以黄金为锚），如果是金本位制，外人是拿着人民币要求中央银行按指定的固定比率支付黄金；但在朱镕基的制度下，中央银行担保的不是向拿着人民币的人支付黄金，而是担保拿着人民币的人在市场上可以用指定的固定比率购买到黄金（所以中央银行自身不必储备大量黄金）。

因此，准确来说，人民币挂的不是黄金，而是金价（金价就是一个可以在市场上成交的指数，只不过这时这个指数只有一个价格成分，就是金价本身）；中央银行担保的不是由它来兑换黄金，而是担保金价固定不变。当时我就问：“但怎么保证金价不变？如果炒家要炒高金价怎么办？是要进行价格管制吗？还是要中央银行向市场投放黄金以保证黄金的供应？价格管制是干预市场，而向市场投放黄金就必须有足够的黄金储备啊。”张五常说：“都不是！而是中央银行要收缩银根。”这一句宛如当头棒喝，我想：“哎呀，我真蠢！怎么就只想到用增加黄金供应量来抑制金价上涨，居然没想到也可以用减少货币供应量来达到同样的目的？”

然后我马上联想到一件事，脱口而出道：“这是货币政策啊！只不过格林斯潘的收缩银根是为了抑制通胀，而这里的收缩银根是为了抑制金价。”准确地说，这不是传统意义上的货币政策。因为传统意义上的货币政策中，调整银根（货币供应量）是为了稳定通胀率、失业率等指标（因此这时可以再次深刻地理解为什么张五常说美国货币挂的锚是这些指标）；而这里所说的货币政策是为了稳定被选定为锚的物品（如黄金、美元、一篮子货币、一篮子商品等）的价格。

更清楚地说，朱镕基的货币制度与其它国家的“管理浮动”的货币制度的根本不同，就在于其它国家是用外汇储备来守汇率，用货币政策来调整经济；而朱镕基是用货币政策来守汇率（钉住一种或一篮子货币时），人民币所挂的锚的供应量直接由市场提供，外汇储备也就不需要了。货币政策用来守汇率，也就意味着放弃了货币政策用来稳定经济的作用。

人们可能会提出异议说，为了守住汇率而放弃货币政策，这岂不是自废武功，失去了调整经济的一大利器？这值得吗？这里又引出一个关键之点，那就是张五常的《不要忘记货币的基本用途》一文中最重要的观点：（传统意义上的）货币政策恰恰是因为货币制度有问题才需要的，如果货币制度本身就没问题，根本不需要货币政策！

货币制度要解决的，就是币值稳定的问题。如前所述，“币值稳定”与“汇率固定”是不同的两个概念，而“币值稳定”是为了把使用货币以协助人们进行交易的费用降到最低。如果货币制度有问题，那就意味着币值不稳定，而经济波动恰恰是因此而起的。正如弗里德曼的《美国货币史》所实证的那样，包括1929-1933年那一场空前绝后的经济大萧条在内的所谓的“经济周期”，起因都是货币供应量失调，价格信息中夹杂了币值不稳的信息，使人们作出错误的经济决策。

例如，当生产者看到自己的产品价格上升时，这个价格上升可能是因为市场对他的产品的需求上升（意味着经济体的局部或整体在扩张）；也可能是因为货币的价值相对于该产品的价值下降（即货币贬值），因此需要更多的货币来标示同样数量产品的价格；也可能是上述两种因素都同时存在。如果价格上升的原因是第一个，那么生产者的正确反应是扩大生产，增加产品的供应量；但如果价格上升的原因是第二个，那就只是整个社会发生了通货膨胀，真实经济并没有扩张，生产者也不应该扩大生产；如果价格上升的原因是第三个，那么生产者扩大生产的程度只应该与真实经济扩张的程度相适应，既不能多，也不能少。

由此可见，币值不稳定，价格信息中包含了通胀因素，生产者就很难正确地判断应否扩大生产，以及生产扩大到哪种程度才算是恰到好处。过分扩大生产的后果是生产过剩，生产扩大的程度不足的后果是生产短缺，最终的结果都是引发经济周期（波动）。反之，价格下降也有类似的问题。

这样，经济波动的根本原因是货币供应量失调（即货值不稳）；为了反经济周期，中央银行进行货币政策，通过调整货币供应量来稳定经济。但是，正如前所述，格林斯潘看着滞后的通胀率、失业率等经济指标的统计数据来进行滞后的调息，极其不完美（他对实际经济状况的判断可能出错，或者即使没错也存在着时滞），导致了货币供应量的变动与实际的经济运行在一定程度上脱节，反过来成为经济波动的根源。货币政策本来是为了稳定经济而进行，但由于货币政策的不完美，本身反而又制造了经济波动，这就是美国现行的货币制度/货币政策的两难困局。

但是，如果货币制度本身就没有问题，也就是说，它本身就已经相当完美地解决了币值稳定的问题，货币供应量不失调，经济波动的根源也就釜底抽薪，哪里还需要什么货币政策去稳定经济呢？而张五常认为，朱镕基发明的货币制度，就是这么一种没有问题（或至少是比美国的货币制度的问题要轻得多）的货币制度。因为这个货币制度，如前所述，是以一个可以在市场成交的指数为货币的锚。由于可以在市场成交，一方面中央银行就不必储备大量的“锚”物品；另一方面可以即时地获得关于这个指数的信息（如可以直接利用外汇市场[以一种货币或一篮子货币为锚时]、商品期货交易所[以一种商品或一篮子商品为锚时]中的现有指数）来即时地调节货币供应量。

尤其是，根据张五常的“换锚”的建议，如果这个锚不是一种货币（如美元），不是一种商品（如黄金），也不是一篮子货币，而就是这个经济体内的、能够大致地代表整体经济结构的一篮子商品，那么货币供应量的调节实际上就是通过市场自发地、根据实际经济的运行状况来灵活地、随时随地地进行调整。如果这种制度还不算是近乎完美的货币制度/货币政策，我确实想象不出还有什么能堪称完美的了。

这样的货币制度，无货币政策之名，却最能真正实现货币政策之实，而且内外目标同时兼顾。这时本国货币与其它国家货币之间的汇率虽然不是固定的，但波动的原因不是本国货币的币值稳定有问题，而是其它国家货币的币值稳定的问题。私人可以通过外汇市场上的对冲工具（如外汇期货、期权、掉期）来管理外汇风险，中央银行根本无需参与。

至于香港的货币发行局制度，经张五常的解释，我也明白了它本质上跟金本位制也非常类似，不同的是这种制度只保钞票（狭义的货币），不保支票（广义的货币）。而众所周知，这种货币制度下，中央银行也必须放弃（传统意义上的）货币政策。至于香港也会出现经济波动，主要是香港政府搞福利制度导致工资调整不灵，扭曲了价格信号所致。

在完全明白了张五常的想法之后，我不觉一再地惊叹：“这其实是很简单的事情啊。为什么在朱镕基之前一直没有人这么做呢？”张五常说：“因为没有人相信能守得住，当年我自己都不信，还批评过朱镕基哩。迟至98年的时候，看到他这个货币制度的运作效果，我就完全信服了。”我笑道：“难得啊，教授很少会改变自己的观点的啊。”他说：“不改是因为没错，若真是错了马上就会改。这才是学者应有的态度。”

我又问：“为什么朱镕基会想出这种制度呢？以放弃货币政策调整国内经济的代价来保锚，这对传统的中央银行家——而且是一个大国（而不是香港那样的弹丸之地）的中央银行家——来说，不但是难以接受，根本就是不可想象。是因为他没怎么学过西方经济学，所以没把货币政策看成是很重要的政策工具吗？没有了这样的成见，反而能误打误撞而撞出这么一个完美的货币制度吗？（按：我简直觉得自己是在谈金庸小说中那些主人角是怎么学到稀世武学的了。）”

张五常说：“97年的金融风暴所带来的压力应该是起了作用的。这种制度也只会在承受巨大的压力之下才有可能被迫而成，那是要有不惜一切都要保锚的决心才会愿意放弃货币政策。”我连声说：“对对对。当时外间都认准人民币一定要贬值。恰好朱镕基也是个强硬铁腕的性格的人，认准了死理就不顾一切都要顶住，所以才能有那种不惜放弃货币政策的决心。”

我又说：“应该怎么称呼这个制度呢？固定汇率制是不对的，因为这种制度下的本国货币对其它国家货币的汇率是浮动的。叫‘稳定币值制’好呢？还是叫‘商品本位制’好呢？”张五常说：“最好是叫‘张五常本位制’！”

我又一再地感叹张五常这想法的精妙：“这是很简单的理论，全是传统的分析啊。”张五常说：“所以说，我的宏观全是有微观基础的。”我说：“你上一次说自己比弗里德曼高一点点。”他说：“现在这么看来，我比弗里德曼可不止高一点点，而是高了很多哦。”

于是这一场聊天就一如既往那样，在张五常的“自吹自擂”和我的哈哈大笑中结束了。

附记：

当晚挂了电话后，我又想到一个问题，就是如果一篮子商品的构成与物价指数中的商品构成是一样的，那么岂不是通胀率也可以在市场内成交吗？跟J老师谈我这个想法，他也觉得这样一来，张五常所说的货币制度似乎跟传统的货币政策没有本质的差别，如果看着通胀率来调整货币供应量有滞后的问题，那么看着一篮子商品的价格指数来调整货币供应量也一样有滞后的问题。而物价指数是现成的，还不如直接就使用它，无需另外再想出一个商品篮子来。

我再把问题跟张五常说，他表示不同意，说他这个货币制度没有时滞的问题，每秒钟都可以调整。通胀率的物价指数中包含了人工、房产等物品，因此是不能在市场上成交的。所谓可以在市场上成交，是指拿着货币可以到市场去马上买到指数中的构成商品。我再把张五常的这个回应跟J老师说，他深为赞叹，认同张五常的这个货币制度的确大大地优于传统的货币政策，就是他充分地考虑了交易费用的因素。

对于有锚的货币制度或货币政策，一个极端是金本位制。这个制度的优点是，货币的锚十分清楚，就是黄金。币值自动地稳定，交易费用达到最低。但这个制度的缺点是黄金的供应量不足，使货币的供应量也不足。而另一个极端是传统的货币政策，即以通胀率、失业率等一系列经济指标为锚。这个制度的缺点正是货币的锚模糊不清，有严重的时滞问题，这意味着交易费用极高。但它的优点是纸币的供应量当然是无穷无尽的

。而张五常所主张的货币制度，实际上是这两个极端之间，取二者之长而避二者之短。对一篮子商品进行选择的原则是它们在市场上买卖成交的费用很低廉，近于黄金，因此其价格指数的信号十分清晰，而且能即时传递给调整货币供应量的当局，因此它有金本位的优点。但另一方面，一篮子商品的供应量当然不会像黄金那样不足，因此又避免了金本位的致命缺点。（事实上，张五常研究很多问题的“招数”都是这样的：先把一个事情的两个极端弄清楚了，再从两个极端往中间推。）

由此，J老师认为张五常的理论其实是以弗里德曼的货币数量论为基础，加进交易费用的局限，推广到开放经济条件下的货币制度（弗里德曼的货币数量论是以封闭经济为前提假设的）。后来我把他这说法又反馈给张五常，他说他研究任何问题，用的都是需求定律。我们强分这个是货币数量论，那个又是什么论，都是没有真正学会需求定律的表现。

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李俊慧